Η γραμμή πάνω στην οποία βασίζεται το backtest options σας: ένα BTC call της Deribit, πεδίο προς πεδίο

Τον περασμένο μήνα, κάποιος από την ερευνητική ομάδα με ρώτησε γιατί οι agents μας για options απέρριπταν διαρκώς μια απολύτως λογική ιδέα long gamma. Το σήμα ήταν εντάξει. Η πρόβλεψη vol ήταν εντάξει. Το πρόβλημα ήταν δύο πεδία στη ροή δεδομένων αγοράς και ένας αριθμός που δεν υπάρχει καθόλου στη ροή.

Ορίστε, λοιπόν, το πραγματικό object για το οποίο διαφωνούσαμε. Απόκριση ticker της Deribit, BTC-25SEP26-110000-C, ληφθείσα στις 11:20 UTC μια Δευτέρα, με δεκαοκτώ ημέρες να απομένουν μέχρι τη λήξη του συμβολαίου. Αφαίρεσα τα παρωχημένα πεδία και κράτησα όλα όσα έχουν σημασία.

{
  "instrument_name": "BTC-25SEP26-110000-C",
  "index_price": 96412.18,
  "underlying_price": 96980.44,
  "underlying_index": "SYN.BTC-25SEP26",
  "estimated_delivery_price": 96412.18,
  "mark_price": 0.0041,
  "mark_iv": 42.14,
  "best_bid_price": 0.0038,  "best_bid_amount": 4.9,
  "best_ask_price": 0.0045,  "best_ask_amount": 12.1,
  "bid_iv": 40.42,           "ask_iv": 43.94,
  "last_price": 0.0043,
  "interest_rate": 0.0,
  "open_interest": 812.7,
  "greeks": {
    "delta": 0.0962, "gamma": 0.0000189,
    "vega": 36.77,   "theta": -42.91,  "rho": 4.61
  },
  "stats": { "volume": 61.2, "high": 0.0051, "low": 0.0036 }
}

instrument_name: τέσσερα στοιχεία, μία συμβολοσειρά

BTC-25SEP26-110000-C. Υποκείμενο BTC, λήξη 25 Σεπτεμβρίου 2026, τιμή εξάσκησης 110,000, call. Αυτό που δεν λέει η συμβολοσειρά και που κάθε νέο backtest options κάνει λάθος τουλάχιστον μία φορά είναι οι υπόλοιποι όροι του συμβολαίου: ένα συμβόλαιο αντιστοιχεί σε 1 BTC υποκείμενου, το premium αναφέρεται και καταβάλλεται σε BTC, και η λήξη είναι στις 08:00 UTC, όχι στις 16:00 τοπική ώρα, όποια κι αν είναι αυτή.

Εδώ βρίσκεται η παγίδα: η τιμή αναφέρεται σε BTC. Mark 0.0041 σημαίνει 0.0041 BTC, περίπου $395 με βάση τον δείκτη. Αν αποθηκεύσετε αυτή τη στήλη ως τιμή και αργότερα τη συνδέσετε με P&L στρατηγικής σε USD, έχετε κατασκευάσει αθόρυβα μια θέση της οποίας η αξία σε δολάρια κινείται μαζί με την spot τιμή, ακόμη κι όταν το option δεν κινείται. Έχω δει backtest όπου το σκέλος long call κέρδισε μια μέρα που το BTC έπεσε, αποκλειστικά επειδή το premium ερμηνεύτηκε ως δολάρια και ο ερευνητής ήταν στην πραγματικότητα short το premium σε νομισματική μονάδα του νομίσματος, με λογιστική σε δολάρια. Μας πήρε δύο μέρες να το εντοπίσουμε.

index_price vs underlying_price: διαφορά 568 δολαρίων, και μόνο η μία είναι σωστή

Οι δύο τιμές διαφέρουν κατά $568.26 και αυτό δεν είναι σφάλμα. index_price είναι ο δείκτης BTC της Deribit — η τιμή αναφοράς spot, ένας συνδυασμός μεγάλων ανταλλακτηρίων και η τιμή έναντι της οποίας γίνεται τελικά ο διακανονισμός του συμβολαίου. Το underlying_price είναι η τιμή του συνθετικού forward για τη συγκεκριμένη λήξη, SYN.BTC-25SEP26, που προκύπτει από την αγορά futures για την ίδια ημερομηνία. Carry δεκαοκτώ ημερών με περίπου 12% σε ετησιοποιημένη βάση εξηγεί αυτά τα $568.

Κάθε greek στο payload, καθώς και το mark IV, υπολογίζεται με βάση το forward. Αν υπολογίσετε ξανά μόνοι σας την implied vol χρησιμοποιώντας spot, επειδή αυτή ήταν η χρονοσειρά που είχατε ήδη φορτώσει, θα βρείτε διαφορετική τιμή για κάθε strike, και το σφάλμα έχει σταθερή κατεύθυνση: τα calls φαίνονται φθηνότερα σε όρους vol απ' όσο είναι, ενώ τα puts ακριβότερα. Σε συμβόλαιο 18 ημερών με basis 0.6%, θα υπολογίζατε λάθος το mark IV κατά περίπου μιάμιση μονάδα σε αυτό το strike. Αυτό είναι μεγαλύτερο από τα περισσότερα edges vol γύρω από τα οποία σχεδιάζονται στρατηγικές.

interest_rate: 0.0 σημαίνει ότι η Deribit κάνει την προεξόφληση μέσω του forward και όχι μέσω επιτοκίου. Μην ψάχνετε καμπύλη επιτοκίων χωρίς κίνδυνο για να βάλετε στο μοντέλο· θα μετρήσετε το ίδιο πράγμα δύο φορές.

mark_price και mark_iv: τιμή χωρίς αντισυμβαλλόμενο

0.0041 BTC. Κανείς δεν πλήρωσε τόσο. Η Deribit υπολογίζει το mark από μια προσαρμοσμένη επιφάνεια vol, αγκυρωμένη στο βιβλίο εντολών αλλά εξομαλυμένη σε strikes και λήξεις, ώστε τα margin και οι ρευστοποιήσεις να μην εκτινάσσονται όταν μετακινηθεί μία μεμονωμένη, μεγάλη προσφορά. Το mark χρησιμοποιείται για το margin σας, το μη πραγματοποιημένο P&L σας και εμφανίζεται σε κάθε endpoint θέσεων.

Γι' αυτό είναι η πιο δελεαστική τιμή εκτέλεσης στην έρευνα crypto options — και η πιο λανθασμένη. Ένα backtest που αγοράζει στο mark και πουλάει στο mark συναλλάσσεται με μια εξομαλυμένη spline. Θα βγάλει Sharpe. Αυτό το Sharpe περιγράφει τον αλγόριθμο προσαρμογής της επιφάνειας και δεν λέει τίποτα για το αν θα μπορούσατε να εκτελέσετε τη συναλλαγή.

best_bid 0.0038 / best_ask 0.0045: το spread σε τρεις μονάδες

Επτά ticks εύρος σε BTC. Αυτό είναι $67.50 σε option αξίας $395, ή 17% του premium. Σε όρους vol, είναι 3.5 μονάδες: bid 40.4 έναντι ask 43.9. Αυτόν τον αριθμό θα σας πει στην πράξη ένας trader options αν ρωτήσετε πόσο μεγάλο είναι το spread.

Τα μεγέθη έχουν την ίδια σημασία με τις τιμές: 4.9 συμβόλαια στο bid, 12.1 στο ask. Τα μεγέθη στα options της Deribit εκφράζονται σε συμβόλαια, άρα πρόκειται για 4.9 BTC υποκείμενου, περίπου $472k ονομαστικής αξίας — αλλά μόνο 0.47 BTC delta σε αυτό το strike. Αν η στρατηγική σας χρειάζεται ουσιαστικό gamma, χρειάζεται δεκάδες συμβόλαια, ενώ το ορατό βιβλίο στην καλύτερη τιμή προσφέρει μόνο ένα κλάσμα αυτής της ποσότητας. Το δεύτερο επίπεδο απέχει συνήθως άλλα δύο ή τρία ticks. Κάθε backtest options με μοντέλο μεγέθους θέσης πρέπει είτε να διατρέχει το βιβλίο είτε να υποθέτει τιμολόγηση RFQ/block, και αυτές οι δύο υποθέσεις δίνουν πολύ διαφορετικά αποτελέσματα.

last_price: 0.0043 είναι συναλλαγή που έγινε κάποια στιγμή τις τελευταίες 24 ώρες, πιθανώς πριν από δεκαεννέα ώρες, σε εντελώς διαφορετικό επίπεδο spot. Είναι εξ ορισμού παρωχημένη σε ένα όργανο όπου γίνονται 61 συναλλαγές συμβολαίων την ημέρα. Μην φτιάχνετε χρονοσειρά αποδόσεων από αυτήν.

greeks: πέντε αριθμοί, τέσσερις συμβάσεις μονάδων

Αυτό το μπλοκ προκαλεί περισσότερη αθόρυβη ζημιά από όλο το υπόλοιπο payload μαζί, επειδή κάθε τιμή είναι διαστατικά σωστή, αλλά καμία δεν είναι στις μονάδες που θα μαντεύατε.

Το delta είναι σε νομίσματα, τα vega και theta σε δολάρια, το gamma ανά δολάριο μεταβολής της spot τιμής. Η ανάμειξη delta σε μονάδες νομίσματος με ένα σύνολο κινδύνου σε δολάρια είναι ο τρόπος με τον οποίο ένα χαρτοφυλάκιο που φαίνεται ουδέτερο καταλήγει long 40 BTC. Και το ότι το theta είναι ανά ημερολογιακή ημέρα είναι η παγίδα για τις στρατηγικές του Σαββατοκύριακου: από το κλείσιμο της Παρασκευής μέχρι το άνοιγμα της Δευτέρας μεσολαβούν τρεις ημέρες απομείωσης, περίπου $129 ανά συμβόλαιο εδώ, παρότι δεν υπάρχουν συνεδριάσεις. Αν το backtest σας προχωρά ανά bars και εφαρμόζει theta ανά βήμα, τα Σαββατοκύριακα εξαφανίζονται και κάθε στρατηγική short premium φαίνεται αθόρυβα καλύτερη απ' όσο είναι στην πραγματικότητα.

open_interest 812.7, volume 61.2: πού βρίσκεται η πραγματική δραστηριότητα στην αλυσίδα

Οκτακόσια συμβόλαια open interest σε strike που είχε 61 συναλλαγές χθες. Πρόκειται για ενεργό strike — οι 110,000 είναι στρογγυλός αριθμός με λήξη σε τρεις εβδομάδες, ακριβώς εκεί όπου συγκεντρώνεται η ροή. Προχωρήστε δύο strikes πιο έξω, στα 120,000, και το open interest πέφτει κατά μία τάξη μεγέθους· πηγαίνετε σε μη στρογγυλό strike με μη μηνιαία λήξη και θα βρείτε όργανα με bid, ask σε απόσταση 40% και καμία συναλλαγή εδώ και μία εβδομάδα.

Ένα backtest ολόκληρης της αλυσίδας που περνά από κάθε εισηγμένο όργανο θα σας εκτελέσει πρόθυμα σε όλα. Καταλήξαμε να εφαρμόζουμε ένα συνδυαστικό κριτήριο: spread προσφοράς κάτω από 20% του mark, τουλάχιστον 1 συμβόλαιο και στις δύο πλευρές και μη μηδενικός όγκος τις προηγούμενες 24 ώρες. Μια συνηθισμένη μέρα, αυτό αφήνει περίπου το ένα τρίτο της εισηγμένης αλυσίδας BTC. Στα άλλα δύο τρίτα κρύβεται το ψεύτικο alpha.

Το πεδίο που δεν υπάρχει στο payload

Τίποτα σε αυτό το object δεν σας λέει πόσο κοστίζει μια συναλλαγή. Η Deribit χρεώνει 0.0003 BTC ανά συμβόλαιο option, τόσο για maker όσο και για taker — 0.03% του υποκείμενου, όχι του premium — με ανώτατο όριο το 12.5% της τιμής του option. Σε αυτό το συμβόλαιο είναι $28.92 ανά πλευρά, χωρίς να ενεργοποιείται το όριο, επειδή το 12.5% του 0.0041 είναι 0.000513 και η σταθερή προμήθεια είναι μικρότερη.

Η προμήθεια υπολογίζεται στην ονομαστική αξία, ενώ το premium στην vol. Έτσι, όσο προχωράτε εκτός χρήματος, το κόστος ως ποσοστό όσων πληρώσατε εκτοξεύεται.

Αγοράστε στο ask στα 0.0045 ($434), πουλήστε στο bid στα 0.0038 ($366) και πληρώστε δύο φορές την προμήθεια: $125.80 για τη συναλλαγή μετ' επιστροφής, για ένα συμβόλαιο με mark $395. Η άποψή σας πρέπει να αξίζει το 31% του premium για να βγείτε στο μηδέν. Αυτός είναι όλος ο λόγος που απορρίφθηκε η ιδέα long gamma, και δεν είχε καμία σχέση με το σήμα.

Γίνεται ακόμη πιο ενδιαφέρον αν ρωτήσετε πόσο κοστίζει ένα delta, αφού οι προμήθειες κλιμακώνονται με τα συμβόλαια και ο αριθμός συμβολαίων είναι αντιστρόφως ανάλογος του delta. Για τους υπολογισμούς κρατάμε το mark IV σταθερό στο 42.1% σε όλα τα strikes (μια πραγματική αλυσίδα έχει skew, και στα crypto το call wing συνήθως διαπραγματεύεται πάνω από το ATM, πράγμα που κάνει αυτόν τον πίνακα αισιόδοξο):

Το όριο 12.5% κάνει ουσιαστική διαφορά στην τελευταία γραμμή· χωρίς αυτό, το deep wing θα κόστιζε $2,300 ανά BTC delta και οι στρατηγικές λαχείου θα ήταν μαθηματικά αδύνατες αντί απλώς κακές. Ακόμη και με το όριο, η αγορά έκθεσης μέσω του strike 120,000 κοστίζει περίπου οκταπλάσια απ' ό,τι μέσω του perpetual. Τα options δεν είναι φθηνός τρόπος να εκφράσετε κατεύθυνση, και κάθε backtest που δείχνει το αντίθετο έχει παραλείψει αυτόν τον πίνακα.

08:00 UTC, 25 Σεπτεμβρίου

Το τελευταίο πράγμα που δεν σας λέει το ticker είναι πώς τελειώνει η θέση. Η Deribit διακανονίζει τα options βάσει του μέσου όρου του δείκτη σε διάστημα 30 λεπτών πριν από τις 08:00 UTC την ημέρα λήξης και χρεώνει προμήθεια παράδοσης 0.00015 BTC για συμβόλαια εντός χρήματος, επίσης με ανώτατο όριο το 12.5% της αξίας διακανονισμού.

Δύο συνέπειες για ένα backtest. Πρώτον, αυτό το παράθυρο υπολογισμού του μέσου όρου έχει σημασία και μπορεί να το χειριστείτε λάθος: ένα option που είναι $300 εντός χρήματος στις 07:59 μπορεί να διακανονιστεί χωρίς αξία αν το τελευταίο μισάωρο ήταν άσχημο, ενώ ένα backtest που χρησιμοποιεί την τιμή στις 08:00 θα διαφωνεί με τον δοκιμαστικό λογαριασμό σας κατά λίγες μονάδες βάσης στις περισσότερες λήξεις και πολύ περισσότερο σε ορισμένες. Δεύτερον, η προμήθεια παράδοσης χρεώνεται είτε θέλατε τον διακανονισμό είτε όχι, οπότε μια στρατηγική που κρατά μέχρι τη λήξη πληρώνει τρεις προμήθειες ανά κύκλο, ενώ μια στρατηγική που κλείνει στις 07:30 πληρώνει δύο προμήθειες συν ένα spread. Το ποιο είναι φθηνότερο εξαρτάται από το strike, και το σημείο ισορροπίας βρίσκεται κάπου γύρω στα 0.0012 BTC premium. Το υπολογίζουμε ανά θέση αντί να επιλέγουμε έναν ενιαίο κανόνα.

Η εκδοχή αυτού του άρθρου που ήθελα να γράψω ήταν για την πρόβλεψη vol. Αντ' αυτού, πέρασα μια εβδομάδα με μονάδες και ανώτατα όρια προμηθειών — περίπου αυτή είναι η σωστή αναλογία λάμψης προς πραγματικότητα στην έρευνα options.

Είκοσι πεδία. Δύο τιμές που διαφέρουν επίτηδες, μία τιμή στην οποία δεν έγινε ποτέ συναλλαγή, greeks σε τέσσερα συστήματα μονάδων, και το μοντέλο κόστους εξ ολοκλήρου έξω από το payload, σε μια σελίδα τεκμηρίωσης. Αν στήνετε backtest options, αφιερώστε την πρώτη μέρα γράφοντας μία συνάρτηση που μετατρέπει ένα από αυτά τα objects σε θέση με πλήρες κόστος και σωστές μονάδες — spread, προμήθεια, όριο, παράδοση, νόμισμα έναντι δολαρίου. Κάθε στρατηγική που θα γράψετε μετά θα κληρονομήσει τις παραδοχές αυτής της συνάρτησης.