ردیفی که بک‌تست آپشن شما بر پایه آن ساخته شده: یک کال BTC در Deribit، فیلدبه‌فیلد

ماه گذشته یکی از همکاران بخش پژوهش از من پرسید چرا عامل‌های آپشن ما مدام یک ایده لانگ‌گاما را که کاملاً معقول به نظر می‌رسید رد می‌کنند. سیگنال خوب بود. پیش‌بینی نوسان هم خوب بود. مشکل از دو فیلد در خوراک داده‌های بازار و یک عددی بود که اصلاً در خوراک وجود ندارد.

پس این هم همان شیء واقعی که درباره‌اش بحث می‌کردیم. پاسخ تیکر Deribit برای BTC-25SEP26-110000-C، دریافت‌شده در ساعت 11:20 UTC یک دوشنبه، در حالی که هجده روز تا سررسید قرارداد مانده بود. فیلدهای منسوخ‌شده را حذف کرده‌ام و هرچه اهمیت دارد نگه داشته‌ام.

{
  "instrument_name": "BTC-25SEP26-110000-C",
  "index_price": 96412.18,
  "underlying_price": 96980.44,
  "underlying_index": "SYN.BTC-25SEP26",
  "estimated_delivery_price": 96412.18,
  "mark_price": 0.0041,
  "mark_iv": 42.14,
  "best_bid_price": 0.0038,  "best_bid_amount": 4.9,
  "best_ask_price": 0.0045,  "best_ask_amount": 12.1,
  "bid_iv": 40.42,           "ask_iv": 43.94,
  "last_price": 0.0043,
  "interest_rate": 0.0,
  "open_interest": 812.7,
  "greeks": {
    "delta": 0.0962, "gamma": 0.0000189,
    "vega": 36.77,   "theta": -42.91,  "rho": 4.61
  },
  "stats": { "volume": 61.2, "high": 0.0051, "low": 0.0036 }
}

instrument_name: چهار واقعیت در یک رشته

BTC-25SEP26-110000-C. دارایی پایه BTC، سررسید 25 سپتامبر 2026، قیمت اعمال 110,000، کال. چیزی که این رشته نمی‌گوید و هر بک‌تست آپشن تازه‌ای دست‌کم یک بار اشتباه می‌گیرد، بقیه مشخصات قرارداد است: هر قرارداد معادل 1 BTC دارایی پایه است، پرمیوم به BTC مظنه‌گذاری و پرداخت می‌شود، و سررسید ساعت 08:00 UTC است، نه 16:00 به وقت محلیِ جایی.

لبه تیز ماجرا همان مظنه‌گذاری به BTC است. مارک 0.0041 یعنی 0.0041 BTC، که با قیمت شاخص حدود $395 می‌شود. اگر این ستون را به‌عنوان قیمت ذخیره کنید و بعد آن را به سودوزیان یک استراتژی دلاری وصل کنید، بی‌آنکه متوجه شوید موقعیتی ساخته‌اید که ارزش دلاری‌اش با قیمت لحظه‌ای تغییر می‌کند، حتی وقتی خود آپشن تغییری نمی‌کند. بک‌تستی دیده‌ام که در روزی که BTC افت کرد، پای لانگ‌کال سود داد؛ فقط به این دلیل که پرمیوم به‌اشتباه دلار تفسیر شده بود و پژوهشگر در واقع پرمیومی با واحد کوین را در برابر چارچوب حسابداری دلاری فروش استقراضی کرده بود. دو روز طول کشید تا پیدایش کنیم.

index_price در برابر underlying_price: اختلاف 568 دلاری، اما فقط یکی درست است

این دو $568.26 اختلاف دارند و این خطا نیست. index_price شاخص BTC در Deribit است — مرجع قیمت لحظه‌ای، ترکیبی از صرافی‌های بزرگ و مبنایی که قرارداد در نهایت بر اساس آن تسویه می‌شود. underlying_price قیمت فوروارد مصنوعی برای همان سررسید خاص، SYN.BTC-25SEP26 است که از بازار آتی همان تاریخ به دست می‌آید. هجده روز هزینه نگهداری با نرخ سالانه‌شده حدود 12% همین $568 را ایجاد می‌کند.

تمام یونانی‌های داده‌ها و mark IV بر مبنای فوروارد محاسبه می‌شوند. اگر خودتان نوسان‌پذیری ضمنی را با استفاده از قیمت لحظه‌ای دوباره به دست بیاورید، چون اتفاقاً همان سری را بارگذاری کرده‌اید، برای هر قیمت اعمال عدد متفاوتی می‌گیرید و خطا جهت‌دار است: کال‌ها از نظر نوسان ارزان‌تر از واقع به نظر می‌رسند و پوت‌ها گران‌تر. در قراردادی 18 روزه با مبنای 0.6%، mark IV این قیمت اعمال را حدود یک‌ونیم واحد درصد اشتباه قیمت‌گذاری می‌کنید. این از بیشتر مزیت‌های نوسانی که مردم حولشان استراتژی می‌نویسند بزرگ‌تر است.

interest_rate: 0.0 یعنی Deribit تنزیل را از طریق فوروارد انجام می‌دهد، نه از طریق نرخ بهره. دنبال منحنی نرخ بدون ریسک نگردید که وارد کنید؛ با این کار دوباره‌شماری می‌کنید.

mark_price و mark_iv: قیمتی بدون طرف معامله

0.0041 BTC. هیچ‌کس این قیمت را نپرداخته است. Deribit مارک را از یک سطح نوسان برازش‌شده محاسبه می‌کند که به دفتر سفارش تکیه دارد، اما میان قیمت‌های اعمال و سررسیدها هموار شده تا وقتی یک مظنه با فاصله زیاد جابه‌جا می‌شود، مارجین و لیکوییدیشن ناگهان بالا و پایین نپرند. مارک مبنای مارجین شماست، مبنای سودوزیان تحقق‌نیافته شماست و در همه نقاط پایانی موقعیت‌ها نمایش داده می‌شود.

برای همین در پژوهش آپشن‌های کریپتو وسوسه‌انگیزترین قیمت اجراست و در عین حال نادرست‌ترین. بک‌تستی که در مارک می‌خرد و در مارک می‌فروشد، در واقع با یک منحنی هموارسازی معامله می‌کند. شارپ تولید می‌کند. آن شارپ توصیفی از برازش‌گر سطح نوسان است و هیچ اطلاعاتی درباره امکان انجام معامله به شما نمی‌دهد.

best_bid برابر 0.0038 / best_ask برابر 0.0045: فاصله قیمت با سه واحد

فاصله هفت تیک بر حسب BTC. یعنی $67.50 برای آپشنی با قیمت $395، یا 17% پرمیوم. بر حسب نوسان، فاصله 3.5 واحد است: خرید در 40.4 و فروش در 43.9؛ همان عددی که معامله‌گر آپشن اگر بپرسید فاصله قیمت چیزی چقدر است، واقعاً به شما می‌گوید.

حجم‌ها به‌اندازه قیمت‌ها اهمیت دارند: 4.9 قرارداد در سمت خرید و 12.1 در سمت فروش. حجم آپشن‌های Deribit بر حسب قرارداد است؛ یعنی 4.9 BTC دارایی پایه، با ارزش اسمی حدود $472k — اما در این قیمت اعمال فقط 0.47 BTC دلتا. اگر استراتژی شما گامای معنادار بخواهد، به ده‌ها قرارداد نیاز دارد و دفتر سفارش قابل‌مشاهده در بهترین قیمت تنها کسری از آن را در اختیارتان می‌گذارد. سطح دوم معمولاً دو یا سه تیک دیگر فاصله دارد. هر بک‌تست آپشنی که مدل حجم دارد باید در دفتر سفارش پیش برود یا قیمت‌گذاری RFQ/بلوک را فرض بگیرد؛ این دو فرض پاسخ‌های بسیار متفاوتی می‌دهند.

last_price: 0.0043 معامله‌ای است که جایی در 24 ساعت گذشته انجام شده، شاید نوزده ساعت پیش و در سطحی کاملاً متفاوت از قیمت لحظه‌ای. در ابزاری که روزی 61 قرارداد معامله می‌شود، به‌طور ساختاری کهنه است. از آن سری بازده نسازید.

یونانی‌ها: پنج عدد با چهار قرارداد واحد متفاوت

این بخش بیش از مجموع بقیه داده‌ها آسیب پنهان ایجاد می‌کند، چون هر مقدار از نظر ابعادی درست است، اما هیچ‌کدام با واحدی نیست که حدس می‌زنید.

دلتا بر حسب کوین است، وگا و تتا بر حسب دلارند و گاما به‌ازای هر دلار تغییر قیمت لحظه‌ای است. ترکیب دلتای بر حسب کوین با تجمیع ریسک بر حسب دلار همان‌طور باعث می‌شود دفتر معاملاتی که خنثی به نظر می‌رسد، در واقع 40 BTC خرید داشته باشد. تتا بر حسب هر روز تقویمی همان چیزی است که به استراتژی‌های آخر هفته ضربه می‌زند: از بسته‌شدن جمعه تا بازشدن دوشنبه، سه روز افت زمانی جمع می‌شود؛ اینجا حدود $129 به‌ازای هر قرارداد، در برابر صفر جلسه معاملاتی. اگر بک‌تست شما گام‌به‌گام بر اساس کندل پیش برود و در هر گام تتا را اعمال کند، آخر هفته‌ها ناپدید می‌شوند و عملکرد هر استراتژی فروش پرمیوم بی‌سروصدا بدتر از واقعیت به نظر می‌رسد.

open_interest برابر 812.7، حجم برابر 61.2: وضعیت واقعی زنجیره آپشن

هشتصد قرارداد موقعیت باز در قیمت اعمالی که دیروز شصت‌ویک قرارداد معامله شده است. این یک قیمت اعمال واقعی و فعال است — 110,000 سه هفته مانده به سررسید عدد رُندی است و دقیقاً همان‌جایی است که جریان معاملات متمرکز می‌شود. دو قیمت اعمال دورتر، به 120,000 بروید و موقعیت باز یک مرتبه بزرگی افت می‌کند؛ به قیمت اعمال غیررُندی در سررسیدی غیرماهانه بروید و به ابزارهایی می‌رسید که قیمت خرید دارند، فاصله خریدوفروششان چهل درصد است و یک هفته است معامله نشده‌اند.

بک‌تست کل زنجیره که روی همه ابزارهای فهرست‌شده حلقه می‌زند، به‌راحتی فرض می‌کند همه‌شان برای شما اجرا شده‌اند. در نهایت یک شرط ترکیبی گذاشتیم: فاصله مظنه کمتر از 20% مارک، دست‌کم 1 قرارداد در هر دو سمت و حجم غیرصفر در 24 ساعت گذشته. در یک روز معمولی، حدود یک‌سوم زنجیره BTC فهرست‌شده از این فیلتر عبور می‌کند. آلفای جعلی در دو‌سوم دیگر پنهان است.

فیلدی که در داده‌ها نیست

هیچ‌چیز در این شیء نمی‌گوید معامله چقدر هزینه دارد. Deribit برای هر قرارداد آپشن 0.0003 BTC کارمزد می‌گیرد، چه maker باشید چه taker — معادل 0.03% از دارایی پایه، نه از پرمیوم — با سقف 12.5% از قیمت آپشن. در این قرارداد، کارمزد هر سمت $28.92 است و به سقف نمی‌رسد، چون 12.5% از 0.0041 برابر 0.000513 است و کارمزد ثابت کمتر از آن است.

کارمزد بر مبنای ارزش اسمی و پرمیوم بر مبنای نوسان یعنی هرچه بیشتر از قیمت اعمال فاصله بگیرید، هزینه به‌عنوان کسری از مبلغی که پرداخته‌اید به‌شدت بالا می‌رود.

در قیمت فروش 0.0045 ($434) بخرید، در قیمت خرید 0.0038 ($366) بفروشید و دو بار کارمزد بدهید: برای رفت‌وبرگشت یک قرارداد که مارک آن $395 است، $125.80 هزینه می‌کنید. دیدگاه شما باید به‌اندازه 31% پرمیوم ارزش داشته باشد تا تازه سر به سر شوید. دلیل ردشدن ایده لانگ‌گاما همین بود و هیچ ارتباطی به سیگنال نداشت.

اگر بپرسید هزینه دلتا چقدر است، موضوع جالب‌تر می‌شود؛ چون کارمزد با تعداد قراردادها بالا می‌رود و تعداد قراردادها با دلتا نسبت معکوس دارد. برای محاسبه، mark IV را در همه قیمت‌های اعمال 42.1% ثابت می‌گیریم (زنجیره واقعی چولگی دارد و در کریپتو وینگ کال معمولاً بالاتر از ATM معامله می‌شود و جدول زیر را خوش‌بینانه می‌کند):

سقف 12.5% در ردیف پایینی واقعاً اثر دارد؛ بدون آن، وینگ دور از قیمت اعمال به‌ازای هر BTC دلتا $2,300 هزینه داشت و استراتژی‌های بلیت‌بخت‌آزمایی از نظر حسابی ناممکن می‌شدند، نه اینکه صرفاً بد باشند. حتی با وجود سقف، خرید مواجهه از طریق قیمت اعمال 120,000 حدود هشت برابر پرپچوال هزینه دارد. آپشن راه ارزانی برای گرفتن موقعیت جهت‌دار نیست و هر بک‌تستی که خلافش را نشان می‌دهد این جدول را از قلم انداخته است.

08:00 UTC، 25 سپتامبر

آخرین چیزی که تیکر به شما نمی‌گوید این است که موقعیت چگونه تمام می‌شود. Deribit آپشن‌ها را بر اساس میانگین 30 دقیقه‌ای شاخص تا ساعت 08:00 UTC روز سررسید تسویه می‌کند و برای قراردادهای در سود، کارمزد تحویل 0.00015 BTC می‌گیرد که آن هم سقف 12.5% از ارزش تسویه دارد.

دو پیامد برای بک‌تست دارد. اول، آن بازه میانگین‌گیری واقعی است و ممکن است درباره‌اش اشتباه کنید: آپشنی که ساعت 07:59 به‌اندازه $300 در سود است، اگر نیم‌ساعت آخر آشفته باشد می‌تواند بی‌ارزش تسویه شود؛ بک‌تستی که با قیمت ثبت‌شده در 08:00 تسویه می‌کند، در بیشتر سررسیدها چند واحد پایه و در چند مورد اختلاف زیادی با حساب کاغذی شما خواهد داشت. دوم، کارمزد تحویل صرف‌نظر از اینکه خواسته‌اید تسویه انجام شود یا نه اعمال می‌شود؛ بنابراین استراتژی‌ای که تا سررسید نگه می‌دارد در هر چرخه سه کارمزد می‌پردازد و استراتژی‌ای که ساعت 07:30 می‌بندد دو کارمزد به‌اضافه فاصله قیمت می‌دهد. اینکه کدام ارزان‌تر است به قیمت اعمال بستگی دارد و حوالی پرمیوم 0.0012 BTC جایشان عوض می‌شود. ما آن را برای هر موقعیت جداگانه محاسبه می‌کنیم، نه بر پایه یک قاعده ثابت داخلی.

نسخه‌ای که دلم می‌خواست از این مطلب بنویسم درباره پیش‌بینی نوسان بود. در عوض، یک هفته را صرف واحدها و سقف کارمزد کردم؛ نسبتی که تقریباً همان نسبت جذابیت به واقعیت در پژوهش آپشن است.

بیست فیلد. دو قیمت که عمداً با هم اختلاف دارند، یک قیمت که هیچ‌وقت معامله نشده، یونانی‌ها در چهار نظام واحد و مدل هزینه‌ای که یکسره بیرون از داده‌ها و در صفحه مستندات زندگی می‌کند. اگر می‌خواهید یک بک‌تست آپشن راه بیندازید، روز اولتان را صرف نوشتن تابعی کنید که یکی از این اشیا را به موقعیتی با هزینه کامل و واحدهای درست تبدیل کند — فاصله قیمت، کارمزد، سقف، تحویل، کوین در برابر دلار. هر استراتژی‌ای که بعد از آن بنویسید، هر برداشتی را که آن تابع دارد با خود به ارث می‌برد.