הבק־טסט חזה מחזור שנתי של 12%. החשבון סחר ב־38%.

בק־טסט אחד של תיק דיווח על מחזור שנתי של 12%. חשבון הנייר שלו סחר ב־38%. איזון היעד היה 5% מה־NAV. גודל הפקודה הממוצע היה 0.7% מה־NAV. שום דבר לא השתבש: הבק־טסט ספר את השינויים בתיק, ואילו החשבון ספר את הפקודות שנדרשו כדי להגיע ליעד.

ההבדל הזה חשוב, כי העמלות, השפעת השוק והעומס התפעולי נגזרים מהשווי שבוצע בפועל. אם אתם רוצים אומדן עלויות שאפשר להשוות למסחר בנייר, הגדירו מחזור ברמת הפקודה והביאו בחשבון את מה שקרה בדרך מהיעד למילוי.

מה פירוש מחזור בבק־טסט?

אין מוסכמה אחת универсלית. הגדרה נפוצה ברמת התיק מסכמת את השינויים המוחלטים במשקלי הנכסים. יש חוקרים שמחלקים את הסכום הזה ב־2, משום שקנייה של נכס אחד ומכירה של אחר עשויות להיחשב לסיבוב אחד של התיק. אחרים מדווחים על השווי שנסחר חלקי NAV, בלי לחלק ב־2.

כל המוסכמות האלה יכולות להיות עקביות בפני עצמן. המלכודת היא להשוות ביניהן כאילו הן מודדות אותו דבר. קשה לפרש מודל שמציג “מחזור של 12%” בלי לדעת מהו המונה, מהו המכנה, והאם הקניות והמכירות נספרות יחד.

נניח תיק בשווי $100,000 שמעביר $5,000 מנכס A לנכס B. השינוי המוחלט במשקלים הוא 10%: ירידה של 5 נקודות ועלייה של 5 נקודות. המחזור בכיוון אחד הוא 5%. השווי שבוצע בפועל הוא $10,000, כלומר 10% מה־NAV, כי החשבון מוכר ב־$5,000 וקונה ב־$5,000.

זהו הנתון האחרון שנחוץ למודל עמלות פשוט שגובה עמלה משני הצדדים. אם מחילים עמלה של 10 נקודות בסיס לכל צד, האיזון מחדש עולה $10, לפני מרווח או השפעת שוק. אם מחילים את אותו שיעור על המחזור שחולק ב־2, אומדן העלות נחתך בחצי.

למה מחזור החשבון עשוי להיות גבוה יותר?

יעדים מתארים לאן האסטרטגיה רוצה להגיע. פקודות מתארות איך היא מגיעה לשם. ייתכן שהחשבון יצטרך לסחור יותר בגלל תנועת מחירים לאחר האות, מילוי חלקי של פקודה קודמת, או גדלי לוט מינימליים שהרחיקו את הפוזיציות מהיעד המדויק.

הנה דוגמה קצרה. אסטרטגיה מכוונת למשקלים שווים בשלושה נכסים, אך סוחרת רק פעם ביום. במהלך היום, אחת ההחזקות עולה ב־8% והאחרות נותרות ללא שינוי. משקלי התיק סוטים. בעת האיזון מחדש, החשבון מוכר חלק מהנכס שעלה וקונה את הנכסים שמשקלם נמוך מהיעד. בק־טסט שמשווה את משקלי היעד של אתמול למשקלי היעד של היום עלול לפספס את העסקאות האלה לגמרי.

גם תיקונים קטנים וחוזרים מצטברים. אם פקודה מפוצלת על פני כמה פרקי זמן, ובכל פרק מחשבים מחדש את היתרה, החשבון עשוי לסחור ב־0.7% מה־NAV ארבע פעמים כדי להתקרב לשינוי יעד של 2%. האם זו התאמה אחת של 2%, או שווי שבוצע בפועל של 2.8%? לצורך חישוב עמלות, התשובה היא האפשרות השנייה. בניתוח ההחלטה, ייתכן שתרצו את שני הנתונים.

איך למדוד מחזור כדי להשוות למסחר בנייר?

החזיקו את שינוי היעד, הפקודות שנשלחו והמילויים בפועל כנתונים נפרדים. כך אפשר להסביר את ההבדל בין הבק־טסט לחשבון הנייר במקום לתהות מה גרם לו.

1. מחזור יעד: סכמו את השינויים המוחלטים בשווי הפוזיציות הרצוי ודווחו אם חילקתם ב־2.
2. מחזור פקודות שנשלחו: סכמו את השווי הנקוב של הפקודות החדשות שנשלחו, כולל פקודות חלופיות אם הן יוצרות חשיפה נוספת לשוק.
3. מחזור מילויים: סכמו את השווי המוחלט של המילויים וחלקו במדד NAV שהוגדר בבירור.
4. יתרה שלא מולאה: תעדו את סכום היעד שעדיין ממתין ואת גילו. הוא עשוי להוביל לפקודה נוספת בהמשך.

השתמשו באותו מטבע ובאותם כללי הערכת שווי לאורך כל הדרך. בתיק רב־נכסי, העריכו כל מילוי לפי מחיר הביצוע שלו במטבע הדיווח של החשבון; אל תערבבו ספירת חוזים עם שווי נקוב בדולרים. החליטו אם תמונת ה־NAV נלקחת לפני העמלות או אחריהן, והקפידו על אותה מוסכמה בכל התקופות.

הנתון המפתיע היה 38%

באותה הרצת נייר, ה־12% של הבק־טסט תיארו שינויים מתוכננים במשקלי היעד. ה־38% של החשבון כללו קניות ומכירות שמולאו, ובהן תיקוני סטייה ופקודות המשך לאחר מילוי חלקי. האסטרטגיה לא הפכה פתאום לפעילה פי 3. הדוחות פשוט ספרו אירועים שונים.

וכאן “העלות הממוצעת לאיזון מחדש” של בק־טסט עלולה להיכשל בשקט. העלויות נצברות לאורך הדרך שהחשבון עובר, ולא רק לפי ההפרש בין שני תיקים אידיאליים. התאמה בין ההגדרות לא מבטיחה שכל המילויים בהרצת נייר יהיו זהים, אבל היא תבהיר מה הפער באמת מודד.