Opsiyon backtestinizin dayandığı satır: Deribit’te tek bir BTC call’u, alan alan

Geçen ay araştırma ekibinden biri, opsiyon ajanlarımızın ilk bakışta gayet makul görünen bir long-gamma fikrini neden sürekli reddettiğini sordu. Sinyal iyiydi. Vol tahmini de iyiydi. Sorun, piyasa verisi akışındaki iki alanla akışta hiç yer almayan bir sayıdaydı.

İşte üzerinde tartıştığımız gerçek nesne. Deribit ticker yanıtı: BTC-25SEP26-110000-C. Sözleşmenin vadesine on sekiz gün kala, bir pazartesi günü 11:20 UTC’de alındı. Kullanımdan kaldırılmış alanları çıkardım, önemli olanların hepsini bıraktım.

{
  "instrument_name": "BTC-25SEP26-110000-C",
  "index_price": 96412.18,
  "underlying_price": 96980.44,
  "underlying_index": "SYN.BTC-25SEP26",
  "estimated_delivery_price": 96412.18,
  "mark_price": 0.0041,
  "mark_iv": 42.14,
  "best_bid_price": 0.0038,  "best_bid_amount": 4.9,
  "best_ask_price": 0.0045,  "best_ask_amount": 12.1,
  "bid_iv": 40.42,           "ask_iv": 43.94,
  "last_price": 0.0043,
  "interest_rate": 0.0,
  "open_interest": 812.7,
  "greeks": {
    "delta": 0.0962, "gamma": 0.0000189,
    "vega": 36.77,   "theta": -42.91,  "rho": 4.61
  },
  "stats": { "volume": 61.2, "high": 0.0051, "low": 0.0036 }
}

instrument_name: tek dizgede dört bilgi

BTC-25SEP26-110000-C. Dayanak BTC, vade 25 Eylül 2026, kullanım fiyatı 110,000, call. Dizgenin söylemediği ve her yeni opsiyon backtest’inin en az bir kez yanlış yaptığı şey, sözleşmenin geri kalan özellikleri: bir sözleşme, dayanak varlığın 1 BTC’sidir; prim BTC cinsinden kote edilir ve ödenir; vade saati de herhangi bir yerel saatle 16:00 değil, 08:00 UTC’dir.

Buradaki kritik nokta, fiyatın BTC cinsinden kote edilmesi. 0.0041’lik mark, 0.0041 BTC’ye, endeks fiyatıyla yaklaşık $395’e karşılık gelir. Bu sütunu fiyat olarak kaydedip daha sonra USD cinsinden bir strateji P&L’iyle eşleştirirseniz, opsiyonun kendisi değişmese bile dolar değeri spot fiyatla birlikte hareket eden bir pozisyonu fark etmeden kurmuş olursunuz. BTC düşerken long call pozisyonunun para kazandığı bir backtest gördüm; bunun tek nedeni prim sütununun dolar sanılmasıydı. Araştırmacı aslında coin cinsinden primi, dolar muhasebesi kullanan bir çerçevede short etmişti. Hatanın bulunması iki gün sürdü.

index_price ve underlying_price: aralarında 568 dolar var, ama yalnızca biri doğru

Aralarında $568.26 fark var ve bu bir hata değil. index_price, Deribit BTC endeksidir — spot referansı, büyük borsaların bileşimi ve sözleşmenin sonunda uzlaşacağı fiyat. underlying_price ise o belirli vadeye ait sentetik forward fiyatıdır; SYN.BTC-25SEP26, aynı vadeli vadeli işlem piyasasından türetilir. Yıllıklandırılmış yaklaşık 12% taşıma maliyetinin on sekiz günlük karşılığı, bu $568’lik farkı yaratır.

Payload’daki her greek ve mark IV, forward fiyatı üzerinden hesaplanır. Yalnızca elinizde o seri olduğu için spot fiyatı kullanarak zımni volatiliteyi kendiniz hesaplarsanız, her kullanım fiyatı için farklı bir değer bulursunuz ve hata sistematik olarak belli bir yöne kayar: call’lar vol cinsinden gerçekte olduğundan ucuz, put’lar pahalı görünür. 0.6% bazise sahip 18 günlük bir sözleşmede, bu kullanım fiyatındaki mark IV’i yaklaşık bir buçuk puan yanlış fiyatlarsınız. Bu, insanların stratejilerini üzerine kurduğu vol avantajlarının çoğundan daha büyük bir fark.

interest_rate: 0.0, iskonto hesaplamasını bir oran üzerinden değil, forward üzerinden yaptığını söylüyor. Kullanmak üzere risksiz getiri eğrisi aramayın; iki kez hesaplarsınız.

mark_price ve mark_iv: karşı tarafı olmayan bir fiyat

0.0041 BTC. Kimse bu fiyattan ödeme yapmadı. Deribit, emir defterini referans alan ama tek bir geniş kotasyon hareket ettiğinde teminat ve likidasyonlar zıplamasın diye kullanım fiyatları ve vadeler arasında yumuşatılmış bir volatilite yüzeyine uydurarak mark fiyatını hesaplar. Teminatınızda, gerçekleşmemiş P&L’inizde ve her pozisyon uç noktasında kullanılan fiyat mark’tır.

Bu da onu kripto opsiyon araştırmalarındaki en cezbedici gerçekleşme fiyatı, aynı zamanda en yanlış fiyat yapar. Mark’tan alıp mark’tan satan bir backtest, yumuşatma eğrisiyle işlem yapar. Bir Sharpe üretir. O Sharpe, yüzey uydurma algoritmasının tarifidir; işlem yapıp yapamayacağınız hakkında hiçbir bilgi vermez.

best_bid 0.0038 / best_ask 0.0045: üç birimle spread

BTC cinsinden yedi tick genişliğinde. $395’lık bir opsiyonda bu $67.50, yani primin 17%’si. Vol cinsinden 3.5 puan; 40.4 alışa karşı 43.9 satış. Bir opsiyon trader’ına bir şeyin ne kadar geniş olduğunu sorarsanız size vereceği sayı budur.

Boyutlar da fiyatlar kadar önemli: alış tarafında 4.9 sözleşme, satışta 12.1. Deribit opsiyonlarında miktar sözleşme cinsindendir; dolayısıyla 4.9 BTC dayanak, yaklaşık $472k nominal değer demektir — ama bu kullanım fiyatında yalnızca 0.47 BTC delta demektir. Stratejinizin anlamlı gamma elde etmesi için onlarca sözleşme gerekir; en iyi alış ve satış fiyatlarındaki görünür miktarsa bunun yalnızca küçük bir kısmını karşılar. İkinci seviye genellikle iki ya da üç tick daha uzaktadır. Miktar modeli olan her opsiyon backtest’i emir defterinde ilerlemeli ya da RFQ/blok fiyatlamasını varsaymalıdır; bu iki varsayım çok farklı sonuçlar verir.

last_price: 0.0043, son 24 saat içinde bir noktada, belki spot fiyatın çok farklı olduğu on dokuz saat önce gerçekleşmiş bir işlemdir. Günde 61 sözleşme işlem gören bir enstrümanda bu veri doğası gereği bayattır. Bundan getiri serisi oluşturmayın.

greeks: beş sayı, dört birim kuralı

Bu blok, payload’ın geri kalanının toplamından daha fazla sessizce zarara yol açar; çünkü her değer boyutsal olarak doğrudur ama tahmin edeceğiniz birimlerin hiçbirinde değildir.

Delta coin cinsinden, vega ve theta dolar cinsinden, gamma ise spot fiyatın dolar cinsinden hareketi başınadır. Coin cinsinden deltayı dolar cinsinden bir risk toplamına katmak, dengede görünen bir portföyün aslında 40 BTC long çıkmasına yol açar. Theta’nın takvim günü başına olması, hafta sonu stratejilerini vuran noktadır: cuma kapanışından pazartesi açılışına kadar üç günlük değer kaybı işler; burada sözleşme başına yaklaşık $129 eder ve arada hiç işlem seansı yoktur. Backtest’iniz barlar üzerinden ilerleyip her adımda theta uyguluyorsa hafta sonları ortadan kaybolur ve her kısa prim stratejisi gerçekte olduğundan sessizce daha kötü görünür.

open_interest 812.7, volume 61.2: zincirin asıl likiditesi nerede

Dün altmış bir işlem görmüş bir kullanım fiyatında sekiz yüz sözleşme açık pozisyon var. Bu, gerçekten canlı bir kullanım fiyatı — 110,000, üç hafta vadeli bir yuvarlak sayı; akışın yoğunlaştığı yer tam da burası. İki kullanım fiyatı daha dışarı, 120,000’e gidin; açık pozisyon bir büyüklük mertebesi düşer. Aylık olmayan bir vadede yuvarlak olmayan bir kullanım fiyatına gidin; alış kotasyonu olan, satış kotasyonu alıştan 40% uzakta duran ve bir haftadır işlem görmemiş enstrümanlar bulursunuz.

Listelenen her enstrümanı dolaşan bir zincir genelindeki backtest, hepsinde rahatça pozisyon açar. Sonunda şu birleşik koşullarla eleme yaptık: kote edilen spread mark’ın 20%’sinin altında, her iki tarafta en az 1 sözleşme ve önceki 24 saatte sıfırdan büyük işlem hacmi. Sıradan bir günde listelenen BTC zincirinin yaklaşık üçte biri bu koşulları karşılar. Geri kalan üçte ikisi sahte alfa’nın yaşadığı yerdir.

Payload’da olmayan alan

Bu nesnede bir işlemin ne kadara mal olacağını söyleyen hiçbir şey yok. Deribit, her opsiyon sözleşmesi için maker ve taker’dan aynı şekilde 0.0003 BTC ücret alır — primin değil, dayanak varlığın 0.03%’ü — ve ücret opsiyon fiyatının 12.5%’iyle sınırlıdır. Bu sözleşmede işlem başına $28.92 eder; tavan uygulanmaz, çünkü 0.0041’in 12.5%’i 0.000513’tür ve sabit ücret bundan düşüktür.

Ücret nominal değer üzerinden, primse vol cinsinden olduğundan, kârda olmayan opsiyonlara gittikçe maliyetin ödediğiniz bedele oranı hızla büyür.

0.0045’ten ($434) satış fiyatından alın, 0.0038’den ($366) alış fiyatından satın ve ücreti iki kez ödeyin: mark’ı $395 olan bir sözleşmede gidiş dönüş maliyeti $125.80. Başa baş gelmek için piyasa görüşünüzün primin 31%’i kadar değer yaratması gerekir. Long-gamma fikrinin reddedilme nedeni buydu; sinyalle ilgisi yoktu.

Delta maliyetini hesaplarsanız konu daha da ilginçleşiyor; çünkü ücretler sözleşme sayısıyla, sözleşme sayısı da deltaya ters orantılı olarak değişiyor. Hesaplama için tüm kullanım fiyatlarında mark IV’i 42.1%’de sabit tutuyorum (gerçek bir zincirde skew vardır ve kriptoda call kanadı genellikle ATM’in üzerinde işlem görür; bu da tabloyu iyimser kılar):

En alttaki satırda 12.5% tavanı gerçekten işe yarıyor; tavan olmasa derin kanatta BTC delta başına maliyet $2,300 olurdu ve piyango bileti stratejileri yalnızca kötü değil, hesaplama açısından imkânsız hale gelirdi. Tavan olsa bile 120,000 kullanım fiyatı üzerinden pozisyon almak, perpetual’ın ücretinin yaklaşık sekiz katına mal olur. Opsiyonlar yön beklentisini ifade etmenin ucuz bir yolu değildir; aksini söyleyen her backtest bu tabloyu hesaba katmamıştır.

08:00 UTC, 25 Eylül

Ticker’ın söylemediği son şey, pozisyonun nasıl sona ereceği. Deribit, vade gününde 08:00 UTC öncesindeki 30 dakikalık endeks ortalamasına göre uzlaşır ve kârda olan sözleşmelerden 0.00015 BTC teslim ücreti alır; bu ücret de uzlaşma değerinin 12.5%’iyle sınırlıdır.

Backtest açısından iki sonucu var. Birincisi, bu ortalama alma aralığı önemlidir ve yanılabilirsiniz: 07:59’da $300 kârda olan bir opsiyon, son yarım saat kötü geçtiyse değersiz uzlaşabilir. 08:00 fiyatına göre uzlaşan bir backtest, çoğu vadede kâğıt hesabınızdan birkaç baz puan, bazı vadelerdeyse çok daha fazla sapar. İkincisi, teslim ücreti uzlaşma isteyip istemediğinizden bağımsız olarak uygulanır. Dolayısıyla vadeye kadar tutan bir strateji döngü başına üç ücret, 07:30’da kapatan bir stratejiyse iki ücretle birlikte bir spread öder. Hangisinin ucuz olduğu kullanım fiyatına bağlıdır ve yaklaşık 0.0012 BTC prim civarında tercih değişir. Tek bir sabit kural seçmek yerine her pozisyon için hesaplıyoruz.

Bu yazının yazmak istediğim hali vol tahmini hakkındaydı. Onun yerine bir haftamı birimler ve ücret tavanlarıyla geçirdim; opsiyon araştırmalarındaki gösteriş ile gerçekliğin oranı aşağı yukarı budur.

Yirmi alan. Tasarım gereği birbiriyle uyuşmayan iki fiyat, hiç işlem görmemiş bir fiyat, dört birim sistemindeki greeks değerleri ve payload’ın tamamen dışında, dokümantasyon sayfasında yaşayan bir maliyet modeli. Bir opsiyon backtest’i kuruyorsanız ilk gününüzü bu nesnelerden birini tam maliyeti hesaplanmış, doğru birimlere çevrilmiş bir pozisyona dönüştüren tek bir fonksiyon yazmaya ayırın — spread, ücret, tavan, teslim, coin-dolar ayrımı. Sonrasında yazdığınız her strateji, o fonksiyonun varsayımlarını devralır.