シグナルを食い尽くしたリバランス：戦略が実市場で初めて歩んだ道

火曜日の00:05 UTC、私たちのクロスセクション型暗号資産戦略は、短期トレンドスコアで40の無期限契約を順位付けし、上位10銘柄を均等配分で保有しました。バックテストでは、勝ち銘柄と負け銘柄の間に十分なリターン差が見られました。ところが、資金$250,000で取引させてみると、魅力的だった損益曲線は崩れ始めました。

問題はシグナルに隠れていたわけではありません。リバランスにありました。買いが10件、売りが10件。表示上の板の厚みは十分に見えても、注文が一斉に届くとそうではない契約がいくつかありました。戦略はポートフォリオの変更を価格の更新として扱っていました。取引所が相手にするのは、実際の注文が並ぶキューです。

私たちは、あの火曜日の取引を順を追って再現しました。まず既存ポジションを縮小し、それから新しいポジションを建てる必要がありました。目標ウェイトは単純でしたが、そこに至るまでの道筋はそうではありませんでした。

片道8ベーシスポイントという数字は、単一の平均コスト推定から得たものでした。取引所手数料と少額のスリッページを見込んでいます。そのため、静かな時間帯の流動性の高い契約でも、ボラティリティが急上昇した直後の薄い契約でも、すべての注文に同じコストを課していました。

まず最大の注文から見ました。目標額の$25,000は1日あたりの出来高の0.4%で、問題のなさそうな比率でした。しかし、1日あたりの出来高からは、取引が必要な数秒間にどれだけの数量が売買可能かは分かりません。最良気配付近の板は薄く、その先の数段はすぐに価格差が広がっていました。全額を成行で執行すれば、複数の価格帯を食うことになります。指値注文ならスプレッドを節約できますが、約定した場合に限ります。次の判断までに約定できる保証は戦略にはありませんでした。

そこで、注文を$5,000ずつ5回に分けました。目先の市場への影響は抑えられましたが、時間と相場の動きという要素が加わりました。各注文は異なる価格で届く可能性があり、急変すればポジションが半分しか構築できないこともあります。私たちは両方の結果を記録しました。元のバックテストでは、どちらも記録していませんでした。

しかも、これは片側の売買にすぎません。戦略は上位10銘柄から外れたポジションを売り、その代わりを買っていました。ネットエクスポージャーは目標に近いままでも、グロスの売買回転額は配分資金のほぼ2倍でした。最終的なポートフォリオの変化だけにコストを課すと、そこに至るまでに必要な取引を見落としてしまいます。

その日の午後、私たちは一律のスリッページ見込みを、シンプルな参加率モデルに置き換えました。各注文の予想インパクトは、直近の取引高に対する注文サイズの比率に応じて大きくなります。また、戦略が市場の現実離れした割合を消費しないよう、シミュレーション上の参加率に上限を設けました。これも近似にすぎません。集計された出来高はリアルタイムの注文キューではなく、ローソク足から途中の価格すべてが分かるわけでもありません。それでも、同じシグナルでもサイズによって執行コストが異なることを、バックテストに反映できました。

改訂版の実行では、スプレッドを跨いだ注文にはtaker手数料を課し、シミュレーション上で指値注文が実際に約定した場合にのみmaker手数料を課しました。Fundingは別個の保有コストとして扱い、リバランスコストには含めませんでした。項目を分けたことで、何が問題だったのかが見えやすくなりました。予測力が急に落ちたわけではありません。予測した優位性に対して、売買回転にかかるコストが高すぎたのです。

週末までに、私たちはリバランスの頻度を下げ、利用可能な板の厚みに対して目標ウェイトが現実的でない契約を除外しました。バックテストのリターンは低下しました。執行の前提を説明しやすくなったことのほうが、大きな数字を得るより有益でした。

ポートフォリオ戦略を評価するときは、1回のリバランスを最後まで追ってみてください。目標ウェイトから個々の注文へ、注文から現実的な約定へ、そして約定から手数料とインパクトへ。その道筋が抜けているなら、損益曲線が示しているのは、実際に取引する必要のなかったポートフォリオです。