À 00:05 UTC, un mardi, notre stratégie crypto transversale a classé 40 contrats perpétuels selon un score de tendance à court terme, puis a pris des positions à pondération égale sur les dix premiers. Le backtest affichait un écart solide entre gagnants et perdants. Puis nous lui avons demandé de négocier un capital de $250,000, et la belle courbe a commencé à se dégrader.
Le problème ne se cachait pas dans le signal. Il se trouvait dans le rééquilibrage : dix achats, dix ventes, et quelques contrats dont la profondeur affichée semblait généreuse jusqu’à l’arrivée simultanée des ordres. La stratégie traitait un changement de portefeuille comme une mise à jour de prix. Une plateforme, elle, y voit une file d’ordres bien réels.
Nous avons rejoué ce mardi dans l’ordre. Il fallait d’abord réduire les anciennes positions. Ensuite, ouvrir les nouvelles. Les pondérations cibles étaient simples ; le chemin pour les atteindre ne l’était pas.
Les 8 points de base par côté provenaient d’une estimation unique du coût moyen. Elle couvrait les frais de la plateforme et une petite marge pour le slippage. Chaque ordre se voyait donc attribuer le même coût, qu’il s’agisse d’un contrat liquide dans un moment calme ou d’un contrat peu liquide juste après un pic de volatilité.
Nous avons commencé par l’ordre le plus important. La cible de $25,000 représentait 0.4% du volume quotidien, un ratio qui semblait inoffensif. Mais le volume quotidien ne dit pas ce qui est disponible pendant les quelques secondes où il faut négocier. Le haut du carnet était peu profond ; les niveaux suivants s’écartaient rapidement. Acheter la totalité au prix du marché aurait balayé plusieurs niveaux de prix. Un ordre à cours limité n’aurait économisé le spread qu’à condition d’être exécuté, sans garantie que cela arrive avant la décision suivante de la stratégie.
Nous avons donc découpé l’ordre en cinq tranches de $5,000. Cela réduisait l’empreinte immédiate, mais ajoutait deux variables : le temps et l’évolution du marché. Chaque tranche pouvait être exécutée à un prix différent, et un mouvement rapide pouvait laisser la position à moitié constituée. Nous avons consigné les deux résultats. Le backtest initial n’avait consigné ni l’un ni l’autre.
Et ce n’était qu’un seul volet. La stratégie vendait les positions sorties du top 10 tout en achetant leurs remplaçantes. Son exposition nette restait proche de la cible, mais le turnover brut représentait presque deux fois le capital alloué. Ne facturer les coûts que sur la variation finale du portefeuille aurait omis les transactions nécessaires pour y parvenir.
| Choix d’exécution | Ce que cela économisait | Le risque encouru |
|---|---|---|
| Un ordre au marché | Du temps et l’incertitude liée à l’exécution | Consommation accrue de profondeur du carnet en une fois |
| Cinq tranches au marché | Une empreinte immédiate réduite | Les mouvements de prix entre les tranches |
| Ordre à cours limité | Une réduction potentielle du spread payé | Une exécution partielle, voire aucune |
Cet après-midi-là, nous avons remplacé la marge fixe pour le slippage par un modèle simple de participation. L’impact attendu de chaque ordre augmentait avec sa taille par rapport au volume négocié récemment, et nous avons plafonné la participation simulée pour éviter qu’une stratégie ne consomme une part irréaliste du marché. Cela restait une approximation : le volume agrégé ne correspond pas à une file d’ordres en temps réel, et une bougie ne révèle pas tous les prix observés en cours de route. Mais le modèle obligeait le backtest à reconnaître qu’un même signal entraîne des coûts d’exécution différents selon la taille.
La nouvelle simulation facturait aussi les frais taker lorsque l’ordre traversait le spread, et les frais maker uniquement si elle supposait effectivement l’exécution d’un ordre au carnet. Le funding restait un coût de détention distinct ; il n’avait pas sa place dans le coût du rééquilibrage. En séparant ces postes, l’échec devenait lisible. La stratégie ne s’était pas soudainement mise à moins bien prévoir. Son turnover coûtait cher par rapport à l’avantage qu’elle anticipait.
À la fin de la semaine, nous avions réduit la fréquence de rééquilibrage et écarté les contrats dont la profondeur disponible rendait la pondération cible irréaliste. Le rendement du backtest a baissé. Ses hypothèses d’exécution sont devenues plus faciles à expliquer, et ce résultat était plus utile que le chiffre plus élevé.
Quand vous examinez une stratégie de portefeuille, suivez un rééquilibrage jusqu’au bout : des pondérations cibles aux ordres individuels, des ordres aux exécutions plausibles, puis des exécutions aux frais et à l’impact. Sans ce parcours, la courbe de capital décrit un portefeuille qui n’a jamais eu à négocier.
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