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Hyperliquidでの公開TWAP注文、市場インパクト、逆選択

記事 arXiv papers · 著者: Davide Barone et al.
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サマリー

本研究は、取引意図を公開すると執行コストが下がるかを、「サンシャイントレーディング」の例として、プロトコル固有のTWAP注文を用いて検討しています。公開TWAPの約定と、アドレス単位のデータから再構成した非公開のメタ注文を比較しています。非公開注文は前半に取引が集中するU字型のスケジュールになりやすい一方、公開TWAPはより均等に取引されており、異なる執行設計と整合しています。

分析では、公開TWAPは比較対象となる非公開メタ注文より執行コストが低く、恒久的な価格インパクトも小さいとされています。ただし、すでに公開されているTWAPと同方向に取引する非公開注文は、より大きな恒久コストを負います。これは、一部の逆選択が意図を公開しないトレーダーに移ることを示唆しています。TWAPの稼働中は公開板の厚みが増し、流動性は公表された注文フローを受け止める側に傾き、その反応は注文が大きいほど強くなります。これらの結果は単一のオンチェーン無期限先物市場に基づくため、開示ルールや流動性構造が異なる市場に一般化できるとは限りません。

主なアイデア

  • 公開TWAPは比較的均等に取引されますが、非公開メタ注文は前半に集中するU字型のスケジュールになりがちです。
  • 比較対象となる公開TWAPは、非公開メタ注文より測定された執行コストと恒久的な価格インパクトが小さくなっています。
  • 公開済みの同方向TWAPに沿って取引する非公開注文はより大きな恒久コストを負い、逆選択の移転が示唆されます。
  • 公開板の厚みが増し、稼働中のTWAP注文フローを受け止める側へ板が傾きます。
  • 証拠はHyperliquidの無期限先物に基づき、オンチェーン市場の設計に左右される可能性があります。

タグ

暗号資産無期限先物注文執行市場マイクロストラクチャーオンチェーンデータ
全文
# Trading in the Sunshine or in the Shade: Market Impact and Adverse Selection on Hyperliquid


# Trading in the Sunshine or in the Shade: Market Impact and Adverse Selection on Hyperliquid









Sunshine trading theory predicts that publicly disclosing trading intentions can reduce adverse selection and attract liquidity provision, lowering execution costs. Evidence is scarce, because explicit preannouncement of large orders is rare in traditional markets. We study Hyperliquid, a fully on-chain limit order book for cryptocurrency perpetual futures, where protocol-native TWAP orders disclose their terms from inception and remain visible while active, a natural form of sunshine trading. Using address-level data, we reconstruct 4.3 million hidden metaorders and compare them with 465,000 visible TWAP executions. The two execution styles differ sharply: hidden metaorders follow front-loaded, U-shaped schedules consistent with transient-impact optimal execution, whereas TWAPs trade nearly uniformly. We test the preannouncement predictions of Admati and Pfleiderer (1991). Visible TWAPs face lower execution costs than comparable hidden metaorders and leave a smaller permanent price impact. Hidden metaorders executed alongside already-visible same-direction TWAP flow incur higher permanent costs: adverse-selection costs shift toward non-announcers. Finally, visible TWAP programs elicit liquidity provision: while active, displayed depth rises and the book tilts toward the absorbing side, the more so the larger the announced order.

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