Sichtbare TWAP-Orders: Markteinfluss und adverse Selektion auf Hyperliquid

Zusammenfassung

Diese Studie untersucht, ob öffentlich angezeigte Handelsabsichten die Ausführungskosten senken, und nutzt protokolleigene TWAP-Orders auf Hyperliquid als Beispiel für „Sunshine Trading“. Sie vergleicht sichtbare TWAP-Ausführungen mit verborgenen Metaorders, die anhand von Adressdaten rekonstruiert wurden. Die verborgenen Orders folgen tendenziell frontgeladenen, U-förmigen Zeitplänen, während sichtbare TWAPs gleichmäßiger gehandelt werden, entsprechend ihren unterschiedlichen Ausführungsdesigns.

Die Analyse zeigt bei sichtbaren TWAPs niedrigere Ausführungskosten und einen geringeren dauerhaften Preiseinfluss als bei vergleichbaren verborgenen Metaorders. Verborgene Orders, die in dieselbe Richtung wie ein bereits sichtbarer TWAP gehandelt werden, verursachen jedoch höhere dauerhafte Kosten. Das deutet darauf hin, dass ein Teil der adversen Selektion auf Händler übergeht, die ihre Absichten nicht offenlegen. Während ein TWAP aktiv ist, nimmt die angezeigte Markttiefe zu und die Liquidität verlagert sich auf die Seite, die den angekündigten Orderfluss aufnimmt; bei größeren Orders ist die Reaktion stärker. Diese Ergebnisse stammen von einem On-Chain-Handelsplatz für unbefristete Futures und lassen sich möglicherweise nicht auf Märkte mit anderen Offenlegungsregeln oder Liquiditätsstrukturen übertragen.

Kernaussagen

• Sichtbare TWAPs werden gleichmäßiger ausgeführt als verborgene Metaorders, die häufig frontgeladene, U-förmige Zeitpläne verwenden.
• Vergleichbare sichtbare TWAPs weisen gemessen niedrigere Ausführungskosten und einen geringeren dauerhaften Preiseinfluss auf als verborgene Metaorders.
• Verborgene Orders, die parallel zu sichtbaren TWAPs in dieselbe Richtung gehandelt werden, verursachen höhere dauerhafte Kosten, was auf eine Umverteilung adverser Selektion hindeutet.
• Die angezeigte Markttiefe nimmt zu und das Orderbuch verschiebt sich zugunsten der Seite, die aktiven TWAP-Orderfluss aufnimmt.
• Die Belege stammen aus dem Handel mit unbefristeten Futures auf Hyperliquid und können von dessen On-Chain-Marktdesign abhängen.

Schlagwörter

# Trading in the Sunshine or in the Shade: Market Impact and Adverse Selection on Hyperliquid


# Trading in the Sunshine or in the Shade: Market Impact and Adverse Selection on Hyperliquid









Sunshine trading theory predicts that publicly disclosing trading intentions can reduce adverse selection and attract liquidity provision, lowering execution costs. Evidence is scarce, because explicit preannouncement of large orders is rare in traditional markets. We study Hyperliquid, a fully on-chain limit order book for cryptocurrency perpetual futures, where protocol-native TWAP orders disclose their terms from inception and remain visible while active, a natural form of sunshine trading. Using address-level data, we reconstruct 4.3 million hidden metaorders and compare them with 465,000 visible TWAP executions. The two execution styles differ sharply: hidden metaorders follow front-loaded, U-shaped schedules consistent with transient-impact optimal execution, whereas TWAPs trade nearly uniformly. We test the preannouncement predictions of Admati and Pfleiderer (1991). Visible TWAPs face lower execution costs than comparable hidden metaorders and leave a smaller permanent price impact. Hidden metaorders executed alongside already-visible same-direction TWAP flow incur higher permanent costs: adverse-selection costs shift toward non-announcers. Finally, visible TWAP programs elicit liquidity provision: while active, displayed depth rises and the book tilts toward the absorbing side, the more so the larger the announced order.

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