מישהו מהמחקר שאל אותי בחודש שעבר למה סוכני האופציות שלנו המשיכו לדחות רעיון long-gamma שנראה לגמרי סביר. הסיגנל היה בסדר. תחזית ה-vol הייתה בסדר. הבעיה הייתה שני שדות בפיד נתוני השוק ומספר אחד שלא נמצא בפיד בכלל.
אז הנה האובייקט עצמו שעליו התווכחנו. תגובת טיקר של Deribit, BTC-25SEP26-110000-C, שנשלפה ב-11:20 UTC ביום שני, עם שמונה-עשרה ימים שנותרו לחוזה. קיצצתי את השדות המיושנים והשארתי כל מה שחשוב.
{
"instrument_name": "BTC-25SEP26-110000-C",
"index_price": 96412.18,
"underlying_price": 96980.44,
"underlying_index": "SYN.BTC-25SEP26",
"estimated_delivery_price": 96412.18,
"mark_price": 0.0041,
"mark_iv": 42.14,
"best_bid_price": 0.0038, "best_bid_amount": 4.9,
"best_ask_price": 0.0045, "best_ask_amount": 12.1,
"bid_iv": 40.42, "ask_iv": 43.94,
"last_price": 0.0043,
"interest_rate": 0.0,
"open_interest": 812.7,
"greeks": {
"delta": 0.0962, "gamma": 0.0000189,
"vega": 36.77, "theta": -42.91, "rho": 4.61
},
"stats": { "volume": 61.2, "high": 0.0051, "low": 0.0036 }
}instrument_name: ארבע עובדות, מחרוזת אחת
BTC-25SEP26-110000-C. נכס בסיס BTC, פקיעה 25 בספטמבר 2026, סטרייק 110,000, קול. מה שהמחרוזת לא אומרת, ומה שכל בקטסט אופציות חדש טועה בו לפחות פעם אחת, הוא שאר מפרט החוזה: חוזה אחד הוא 1 BTC של נכס הבסיס, הפרמיה מצוטטת ומשולמת ב-BTC, והפקיעה היא 08:00 UTC, לא 16:00 מקומי של שום דבר.
הציטוט ב-BTC הוא הקצה החד כאן. mark של 0.0041 הוא 0.0041 BTC, בערך $395 לפי האינדקס. אם שומרים את העמודה הזו כמחיר ואחר כך מצרפים אותה ל-P&L של אסטרטגיה הנקובה ב-USD, בניתם בשקט פוזיציה שערכה הדולרי זז עם הספוט גם כשהאופציה לא. ראיתי בקטסט שבו רגל ה-long-call הרוויחה ביום שבו BTC ירד, רק כי עמודת הפרמיה פורשה כדולרים והחוקר היה בעצם שורט על הפרמיה הנקובה במטבע מול מסגרת חשבונאית דולרית. לקח יומיים למצוא את זה.
index_price vs underlying_price: 568 דולר הפרש, ורק אחד מהם נכון
הם נבדלים ב-$568.26 וזה לא שגיאה. index_price הוא אינדקס ה-BTC של Deribit — נקודת הייחוס של הספוט, תערובת של בורסות גדולות, והדבר שמולו החוזה מסתלק בסוף. underlying_price הוא מחיר הפורוורד הסינתטי לאותה פקיעה ספציפית, SYN.BTC-25SEP26, שנגזר משוק החוזים העתידיים לאותו תאריך. שמונה-עשרה ימי carry בערך ב-12% שנתי מביאים את אותם $568.
כל ה-greeks בפיילואד, וגם ה-mark IV, מחושבים מהפורוורד. אם תגזרו בעצמכם implied vol לפי הספוט כי זו הסדרה שקרה והייתה טעונה אצלכם, תקבלו מספר אחר לכל סטרייק, והשגיאה כיוונית באופן שיטתי: קולים נראים זולים יותר במונחי vol ממה שהם, פוטים נראים יקרים יותר. בחוזה של 18 ימים עם בסיס של 0.6% הייתם מתמחרים לא נכון את mark IV בפער של בערך נקודה וחצי בסטרייק הזה. זה גדול מרוב יתרונות ה-vol שאנשים בונים סביבם אסטרטגיות.
interest_rate: 0.0 זה Deribit שאומרת לכם שהיא עושה את ההיוון דרך הפורוורד ולא דרך ריבית. אל תחפשו עקום חסר סיכון להציב; תספרו פעמיים.
mark_price ו-mark_iv: מחיר בלי צד נגדי
0.0041 BTC. אף אחד לא שילם את זה. Deribit מחשבת את ה-mark ממשטח vol מותאם, מעוגן בספר הפקודות אבל מוחלק על פני סטרייקים ופקיעות כדי שמארג'ין וחיסולים לא יקפצו כשציטוט רחב אחד זז. mark הוא מה שהמארג'ין שלכם משתמש בו, מה שה-P&L הלא ממומש משתמש בו, ומה שמופיע בכל endpoint של פוזיציה.
וזה מה שהופך אותו למחיר הביצוע המפתה ביותר במחקר אופציות קריפטו, והשגוי ביותר. בקטסט שקונה ב-mark ומוכר ב-mark סוחר מול ספליין החלקה. הוא ייצר Sharpe. ה-Sharpe הזה הוא תיאור של מתאים המשטח, ואין בו שום מידע על האם יכולתם לבצע עסקה.
הכלל שסיימנו לקודד: mark הוא למארג'ין, סיכון וייחוס mid-to-mid. הוא אף פעם לא ביצוע. אם הבקטסט צריך ביצוע ואין סנאפשוט של הספר לאותו timestamp, הריצה מסומנת כחסרת מחיר במקום כמבוצעת ב-mark. נעדיף לאבד את השורה.
best_bid 0.0038 / best_ask 0.0045: הספרד בשלוש יחידות
שבעה טיקים רוחב במונחי BTC. זה $67.50 על אופציה של $395, או 17% מהפרמיה. במונחי vol זה 3.5 נקודות, 40.4 ביד מול 43.9 אופר, וזה המספר שסוחר אופציות באמת יגיד לכם אם תשאלו כמה רחב משהו.
הכמויות חשובות לא פחות מהמחירים: 4.9 חוזים בביד, 12.1 באופר. גודל באופציות Deribit הוא בחוזים, כלומר 4.9 BTC של נכס הבסיס, בערך $472k נושיונל — אבל רק 0.47 BTC של delta בסטרייק הזה. אם האסטרטגיה שלכם רוצה gamma משמעותית היא צריכה עשרות חוזים, והספר הנראה ב-touch נותן לכם שבריר מזה. הרמה השנייה בדרך כלל עוד שני או שלושה טיקים משם. כל בקטסט אופציות עם מודל גודל צריך ללכת לאורך הספר או להניח תמחור RFQ/בלוק, ושתי ההנחות האלה נותנות תשובות שונות מאוד.
last_price: 0.0043 זו עסקה שקרתה מתישהו ב-24 השעות האחרונות, אולי לפני תשע-עשרה שעות ברמת ספוט שונה לגמרי. הוא מיושן מעצם הגדרתו על מכשיר שנסחר 61 חוזים ביום. אל תבנו ממנו סדרת תשואות.
greeks: חמישה מספרים, ארבע מוסכמות יחידות
הבלוק הזה גורם לנזק שקט יותר משאר הפיילואד יחד, כי כל ערך נכון מבחינת ממדים ואף אחד מהם לא ביחידות שהייתם מנחשים.
| שדה | ערך | יחידות | קריאה שגויה נפוצה |
|---|---|---|---|
| delta | 0.0962 | BTC של נכס הבסיס לחוזה | מטופל כדלתא דולרית |
| gamma | 0.0000189 | Δdelta לכל $1 של נכס הבסיס | מניחים לכל תנועה של 1% |
| vega | 36.77 | USD לכל 1 נקודת vol | מניחים לכל 100% vol, או ב-BTC |
| theta | -42.91 | USD ליום קלנדרי | מניחים ליום מסחר |
| rho | 4.61 | USD לכל 1% ריבית | מתעלמים, ובצדק |
delta היא במטבעות, vega ו-theta הן בדולרים, gamma היא לכל דולר של תנועת ספוט. לערבב delta הנקובה במטבע לתוך אגרגט סיכון הנקוב בדולר — ככה ספר שנראה שטוח מתגלה כלונג 40 BTC. ו-theta שהיא ליום קלנדרי היא זו שנושכת אסטרטגיות סוף שבוע: מסגירת שישי עד פתיחת שני נושא שלושה ימי דעיכה, בערך $129 לחוזה כאן, מול אפס סשני מסחר. אם הבקטסט שלכם צועד לפי ברים ומחיל theta לכל צעד, סופי השבוע נעלמים וכל אסטרטגיית short-premium נעשית בשקט גרועה יותר ממה שהיא באמת הייתה.
open_interest 812.7, volume 61.2: איפה השרשרת באמת נמצאת
שמונה מאות חוזי open interest על סטרייק שנסחר שישים ואחד אתמול. זה סטרייק חי ואמיתי — 110,000 הוא מספר עגול שלושה שבועות קדימה, בדיוק איפה שהזרימה מתרכזת. הולכים שני סטרייקים הלאה ל-120,000 ו-open interest יורד בסדר גודל; הולכים לסטרייק לא-עגול על פקיעה לא-חודשית ומוצאים מכשירים עם ביד, אסק במרחק ארבעים אחוז, ובלי עסקאות בשבוע.
בקטסט על כל השרשרת שעובר על כל מכשיר רשום ישמח למלא לכם ביצוע בכולם. סיימנו לשער לפי תנאי משולב: ספרד מצוטט מתחת ל-20% מה-mark, לפחות 1 חוזה משני הצדדים, ונפח שונה מאפס ב-24 השעות הקודמות. בערך שליש משרשרת ה-BTC הרשומה שורד את זה ביום טיפוסי. שני השלישים האחרים הם המקום שבו חי האלפא המזויף.
השדה שלא נמצא בפיילואד
שום דבר באובייקט הזה לא אומר לכם כמה עסקה עולה. Deribit גובה 0.0003 BTC לחוזה אופציה, maker ו-taker כאחד — 0.03% מה-נכס הבסיס, לא מהפרמיה — עם תקרה של 12.5% ממחיר האופציה. בחוזה הזה זה $28.92 לצד, בלי שהתקרה נכנסת, כי 12.5% מ-0.0041 הם 0.000513 והעמלה הקבועה קטנה יותר.
עמלה על הנושיונל ופרמיה על vol אומרות שהעלות כחלק ממה ששילמתם מתפוצצת ככל שיוצאים מחוץ לכסף.
קונים את האופר ב-0.0045 ($434), מוכרים את הביד ב-0.0038 ($366), משלמים את העמלה פעמיים: $125.80 להסתובב על חוזה שמסומן ב-$395. התזה שלכם צריכה להיות שווה 31% מהפרמיה לפני שאתם מאוזנים. זו כל הסיבה שרעיון ה-long-gamma נדחה, ולא היה לזה שום קשר לסיגנל.
זה נהיה מעניין יותר אם שואלים כמה עולה delta, כי עמלות גדלות עם מספר החוזים וחוזים גדלים הפוך ל-delta. מחזיקים את mark IV שטוח ב-42.1% על פני הסטרייקים לצורך החשבון (לשרשרת אמיתית יש skew, ובקריפטו כנף הקול בדרך כלל נסחרת מעל ה-ATM, מה שהופך את הטבלה הזו לאופטימית):
| מכשיר | Mark (BTC) | Delta | חוזים לכל 1 BTC delta | עמלה/צד | עלות לכל BTC של delta |
|---|---|---|---|---|---|
| 97000-C (ATM) | 0.0373 | 0.518 | 1.93 | $28.92 | $55.80 |
| 110000-C | 0.0041 | 0.096 | 10.4 | $28.92 | $301 |
| 120000-C | 0.0004 | 0.013 | 79.4 | $4.82 (עם תקרה) | $383 |
| BTC perp | — | 1.0 | 1.0 | $48.21 | $48.21 |
תקרת ה-12.5% עושה עבודה אמיתית בשורה התחתונה הזו; בלעדיה הכנף העמוקה הייתה עולה $2,300 לכל BTC של delta ואסטרטגיות כרטיס-לוטו היו בלתי אפשריות אריתמטית במקום סתם גרועות. גם עם התקרה, קניית חשיפה דרך הסטרייק 120,000 עולה בערך פי שמונה ממה שהפרפצ'ואל גובה. אופציות הן לא דרך זולה לבטא כיוון, וכל בקטסט שאומר אחרת השמיט את הטבלה הזו.
08:00 UTC, 25 בספטמבר
הדבר האחרון שהטיקר לא אומר לכם הוא איך הפוזיציה מסתיימת. Deribit מסלקת אופציות מול ממוצע 30 דקות של האינדקס שמוביל ל-08:00 UTC ביום הפקיעה, וגובה עמלת מסירה של 0.00015 BTC על חוזים בכסף, גם היא עם תקרה של 12.5% מערך הסילוק.
שתי השלכות לבקטסט. ראשית, חלון הממוצע הזה הוא דבר אמיתי שאפשר לטעות בו: אופציה שהיא $300 בכסף ב-07:59 יכולה להסתלק חסרת ערך אם חצי השעה האחרונה הייתה מכוערת, ובקטסט שמסלק מול פרינט ה-08:00 לא יסכים עם חשבון הנייר שלכם בכמה נקודות בסיס ברוב הפקיעות ובהרבה בכמה מהן. שנית, עמלת המסירה חלה בין אם רציתם את הסילוק ובין אם לא, אז אסטרטגיה שמחזיקה עד פקיעה משלמת שלוש עמלות למחזור ואסטרטגיה שסוגרת ב-07:30 משלמת שתיים פלוס ספרד. מה יותר זול תלוי בסטרייק, והוא מתהפך איפשהו סביב 0.0012 BTC של פרמיה. אנחנו מחשבים את זה לכל פוזיציה במקום לבחור כלל בית.
הגרסה של הפוסט הזה שרציתי לכתוב הייתה על תחזית vol. במקום זה ביליתי שבוע על יחידות ותקרות עמלה, וזה בערך היחס הנכון בין זוהר למציאות במחקר אופציות.
עשרים שדות. שני מחירים שלא מסכימים זה עם זה לפי עיצוב, מחיר אחד שמעולם לא נסחר, greeks בארבע מערכות יחידות, ומודל העלות שחי כולו מחוץ לפיילואד בדף תיעוד. אם אתם מקימים בקטסט אופציות, בלו את היום הראשון בכתיבת פונקציה אחת שהופכת אחד מהאובייקטים האלה לפוזיציה מתומחרת במלואה, בנקוב נכון — ספרד, עמלה, תקרה, מסירה, מטבע-מול-דולר. כל אסטרטגיה שתכתבו אחר כך יורשת את מה שהפונקציה הזו מאמינה.
← כל הפוסטים
