Die Zeile, auf der Ihr Options-Backtest aufbaut: ein Deribit-BTC-Call, Feld für Feld

Letzten Monat fragte mich jemand aus dem Research-Team, warum unsere Optionsagenten eine völlig vernünftig wirkende Long-Gamma-Idee immer wieder ablehnten. Das Signal war gut. Die Vol-Prognose war gut. Das Problem waren zwei Felder im Marktdatenfeed und eine Zahl, die im Feed gar nicht vorkommt.

Hier ist also das konkrete Objekt, über das wir diskutiert haben. Eine Deribit-Tickerantwort für BTC-25SEP26-110000-C, abgerufen an einem Montag um 11:20 UTC, bei noch achtzehn Tagen Restlaufzeit. Ich habe die veralteten Felder herausgenommen und alles Relevante beibehalten.

{
  "instrument_name": "BTC-25SEP26-110000-C",
  "index_price": 96412.18,
  "underlying_price": 96980.44,
  "underlying_index": "SYN.BTC-25SEP26",
  "estimated_delivery_price": 96412.18,
  "mark_price": 0.0041,
  "mark_iv": 42.14,
  "best_bid_price": 0.0038,  "best_bid_amount": 4.9,
  "best_ask_price": 0.0045,  "best_ask_amount": 12.1,
  "bid_iv": 40.42,           "ask_iv": 43.94,
  "last_price": 0.0043,
  "interest_rate": 0.0,
  "open_interest": 812.7,
  "greeks": {
    "delta": 0.0962, "gamma": 0.0000189,
    "vega": 36.77,   "theta": -42.91,  "rho": 4.61
  },
  "stats": { "volume": 61.2, "high": 0.0051, "low": 0.0036 }
}

instrument_name: vier Fakten, eine Zeichenfolge

BTC-25SEP26-110000-C. Basiswert BTC, Verfall am 25. September 2026, Strike 110,000, Call. Was die Zeichenfolge nicht verrät und was jeder neue Options-Backtest mindestens einmal falsch macht, ist der Rest der Kontraktspezifikation: Ein Kontrakt entspricht 1 BTC des Basiswerts, die Prämie wird in BTC notiert und bezahlt, und der Verfall ist um 08:00 UTC – nicht um 16:00 Uhr Ortszeit oder irgendeine andere Uhrzeit.

Die Notierung in BTC ist hier die heikle Stelle. Ein Mark-Preis von 0.0041 entspricht 0.0041 BTC, beim Index ungefähr $395. Wenn Sie diese Spalte als Preis speichern und später mit dem in USD geführten Strategie-P&L verknüpfen, haben Sie unbemerkt eine Position konstruiert, deren Dollarwert sich mit dem Spotpreis bewegt, obwohl sich die Option selbst nicht verändert. Ich habe einen Backtest gesehen, in dem der Long-Call an einem Tag mit fallendem BTC-Kurs Gewinn machte – nur weil die Prämie in Coins als Dollarbetrag interpretiert wurde und der Researcher tatsächlich die in Coins notierte Prämie gegen eine Dollarrechnung leerverkauft hatte. Es dauerte zwei Tage, den Fehler zu finden.

index_price vs underlying_price: 568 Dollar Unterschied, und nur einer stimmt

Die beiden Werte unterscheiden sich um $568.26, und das ist kein Fehler. index_price ist der BTC-Index von Deribit – die Spotreferenz, ein Korb großer Börsen und der Wert, gegen den der Kontrakt letztlich abgerechnet wird. underlying_price ist der Preis des synthetischen Forwards für diesen konkreten Verfall, SYN.BTC-25SEP26, abgeleitet aus dem Futuresmarkt für dasselbe Datum. Achtzehn Tage Carry bei rund 12% auf Jahresbasis ergeben diese $568.

Jeder Greek im Payload und die Mark-IV werden auf Basis des Forwards berechnet. Wenn Sie die implizite Volatilität selbst mit Spot neu berechnen, weil Sie gerade diese Zeitreihe geladen haben, erhalten Sie für jeden Strike einen anderen Wert. Der Fehler ist systematisch gerichtet: Calls wirken in Vol-Begriffen günstiger, als sie sind, und Puts teurer. Bei einem Kontrakt mit 18 Tagen Laufzeit und einer Basis von 0.6% würden Sie die Mark-IV für diesen Strike um ungefähr eineinhalb Punkte falsch bepreisen. Das ist mehr als die meisten Vol-Vorteile, um die herum Strategien gebaut werden.

interest_rate: 0.0 bedeutet, dass Deribit die Abzinsung über den Forward und nicht über einen Zinssatz vornimmt. Suchen Sie nicht nach einer risikofreien Zinskurve, die Sie einsetzen können; damit würden Sie doppelt zählen.

mark_price und mark_iv: ein Preis ohne Gegenpartei

0.0041 BTC. Niemand hat diesen Preis bezahlt. Deribit berechnet den Mark-Preis anhand einer angepassten Vol-Oberfläche, die sich am Orderbuch orientiert, aber über Strikes und Verfälle geglättet wird, damit Margin und Liquidationen nicht ins Wanken geraten, wenn sich ein einzelnes breites Quote bewegt. Der Mark-Preis dient für die Margin, das unrealisierte P&L und erscheint in jedem Positionsendpunkt.

Damit ist er der verführerischste Fill-Preis in der Krypto-Optionsforschung – und der falscheste. Ein Backtest, der zum Mark-Preis kauft und verkauft, handelt gegen einen Glättungsspline. Er liefert einen Sharpe. Dieser Sharpe beschreibt den Oberflächen-Fit und sagt nichts darüber aus, ob Sie tatsächlich hätten handeln können.

best_bid 0.0038 / best_ask 0.0045: der Spread in drei Einheiten

Sieben Ticks Breite in BTC. Das sind $67.50 bei einer Option für $395 oder 17% der Prämie. In Vol-Punkten beträgt der Spread 3.5 Punkte: 40.4 auf der Geldseite gegenüber 43.9 auf der Briefseite. Das ist die Zahl, die Ihnen ein Optionshändler tatsächlich nennt, wenn Sie fragen, wie breit etwas notiert.

Die Größen sind genauso wichtig wie die Preise: 4.9 Kontrakte auf der Geldseite, 12.1 auf der Briefseite. Die Größe bei Deribit-Optionen wird in Kontrakten angegeben, also entspricht das 4.9 BTC des Basiswerts, etwa $472k Nominalwert – aber bei diesem Strike nur 0.47 BTC Delta. Wenn Ihre Strategie nennenswertes Gamma braucht, sind Dutzende Kontrakte nötig, während das sichtbare Buch am besten Geld- und Briefkurs nur einen Bruchteil davon hergibt. Das zweite Level liegt meist weitere zwei oder drei Ticks entfernt. Jeder Options-Backtest mit einem Größenmodell muss das Orderbuch durchlaufen oder Preise für RFQ/Block Trades annehmen. Diese beiden Annahmen führen zu sehr unterschiedlichen Ergebnissen.

last_price: 0.0043 ist ein Trade, der irgendwann in den letzten 24 Stunden stattgefunden hat, vielleicht vor neunzehn Stunden bei einem ganz anderen Spotkurs. Bei einem Instrument, das 61 Kontrakte pro Tag handelt, ist er von vornherein veraltet. Erstellen Sie daraus keine Renditezeitreihe.

Greeks: fünf Zahlen, vier Konventionen für Einheiten

Dieser Block verursacht mehr unbemerkte Fehler als der gesamte übrige Payload zusammen, denn jeder Wert ist dimensionsrichtig, aber keiner steht in den Einheiten, die Sie vermutlich erwarten würden.

Delta wird in Coins angegeben, Vega und Theta in Dollar, Gamma je Dollar Spotbewegung. Ein Delta in Coins mit einem in Dollar geführten Risikowert zu vermischen, lässt ein scheinbar neutrales Buch am Ende 40 BTC Long sein. Und Theta je Kalendertag ist der Wert, der Wochenendstrategien trifft: Von Freitagsschluss bis Montagseröffnung vergehen drei Tage Zeitwertverlust, hier etwa $129 pro Kontrakt, obwohl keine Handelssitzung stattfindet. Wenn Ihr Backtest in Barschritten läuft und Theta pro Schritt anwendet, verschwinden die Wochenenden, und jede Short-Premium-Strategie wirkt unbemerkt besser, als sie tatsächlich ist.

open_interest 812.7, volume 61.2: so sieht die Chain tatsächlich aus

Achthundert Kontrakte Open Interest bei einem Strike, an dem gestern einundsechzig gehandelt wurden. Das ist ein echter, liquider Strike – 110,000 ist drei Wochen vor Verfall eine runde Zahl, genau dort bündelt sich der Flow. Gehen Sie zwei Strikes weiter nach außen auf 120,000, sinkt das Open Interest um eine Größenordnung. Bei einem unrunden Strike mit einem nicht monatlichen Verfall finden Sie Instrumente mit Geldkurs, einem 40% höheren Briefkurs und einer Woche ohne Trades.

Ein Backtest über die ganze Chain, der jedes gelistete Instrument durchläuft, wird Sie bereitwillig in all diesen Instrumenten ausführen. Wir haben schließlich eine gemeinsame Bedingung als Filter festgelegt: notierter Spread unter 20% des Mark-Preises, mindestens 1 Kontrakt auf beiden Seiten und ein Handelsvolumen ungleich null in den vorangegangenen 24 Stunden. An einem typischen Tag besteht ungefähr ein Drittel der gelisteten BTC-Chain diesen Filter. In den übrigen zwei Dritteln steckt das falsche Alpha.

Das Feld, das im Payload fehlt

Nichts in diesem Objekt verrät Ihnen, was ein Trade kostet. Deribit verlangt 0.0003 BTC pro Optionskontrakt, für maker und taker gleichermaßen – 0.03% des Basiswerts, nicht der Prämie – begrenzt auf 12.5% des Optionspreises. Bei diesem Kontrakt sind das pro Seite $28.92, ohne dass die Obergrenze greift, denn 12.5% von 0.0041 sind 0.000513 und die feste Gebühr ist niedriger.

Gebühren auf den Nominalwert und Prämien auf die Vol bedeuten, dass die Kosten im Verhältnis zum bezahlten Betrag explodieren, je weiter Sie aus dem Geld gehen.

Kaufen Sie zum Briefkurs von 0.0045 ($434), verkaufen Sie zum Geldkurs von 0.0038 ($366) und zahlen Sie die Gebühr zweimal: Der Roundtrip kostet $125.80 bei einem Kontrakt mit einem Mark-Preis von $395. Ihre Einschätzung muss 31% der Prämie wert sein, bevor Sie die Gewinnschwelle erreichen. Genau deshalb wurde die Long-Gamma-Idee abgelehnt – und das hatte nichts mit dem Signal zu tun.

Noch interessanter wird es, wenn man fragt, was ein Delta kostet, denn die Gebühren steigen mit der Kontraktzahl und die benötigte Kontraktzahl nimmt umgekehrt proportional zum Delta zu. Für die Rechnung halten wir die Mark-IV über alle Strikes bei 42.1% konstant (eine echte Chain hat Skew, und in Krypto wird der Call-Wing üblicherweise über ATM gehandelt, wodurch diese Tabelle optimistisch ausfällt):

Die Obergrenze von 12.5% leistet in der untersten Zeile echte Arbeit: Ohne sie würden die Kosten im tiefen Wing $2,300 pro BTC Delta betragen, und Lotterielos-Strategien wären rechnerisch unmöglich statt bloß schlecht. Selbst mit Obergrenze kostet es etwa achtmal so viel, ein Exposure über den 120,000-Strike aufzubauen, wie über den Perpetual. Optionen sind keine günstige Möglichkeit, eine Richtungsmeinung auszudrücken. Jeder Backtest, der etwas anderes behauptet, lässt diese Tabelle außer Acht.

08:00 UTC, 25. September

Das Letzte, was der Ticker nicht verrät, ist, wie die Position endet. Deribit rechnet Optionen anhand eines 30-Minuten-Durchschnitts des Index ab, der bis 08:00 UTC am Verfallstag berechnet wird, und erhebt für Kontrakte im Geld eine Liefergebühr von 0.00015 BTC, ebenfalls begrenzt auf 12.5% des Abrechnungswerts.

Für einen Backtest hat das zwei Folgen. Erstens ist dieses Durchschnittsfenster relevant und eine mögliche Fehlerquelle: Eine Option, die um 07:59 $300 im Geld liegt, kann wertlos verfallen, wenn die letzte halbe Stunde schlecht lief. Ein Backtest, der zum Kurs um 08:00 abrechnet, weicht bei den meisten Verfällen um einige Basispunkte und bei einigen deutlich von Ihrem Paper-Konto ab. Zweitens fällt die Liefergebühr unabhängig davon an, ob Sie die Abrechnung wollten. Eine Strategie, die bis zum Verfall hält, zahlt drei Gebühren pro Zyklus; eine Strategie, die um 07:30 schließt, zahlt zwei Gebühren plus den Spread. Was günstiger ist, hängt vom Strike ab und kippt ungefähr bei einer Prämie von 0.0012 BTC. Wir berechnen es für jede Position einzeln, statt eine pauschale Regel festzulegen.

Die Version dieses Beitrags, die ich schreiben wollte, sollte sich um Vol-Prognosen drehen. Stattdessen habe ich eine Woche mit Einheiten und Gebührenobergrenzen verbracht. Das Verhältnis von Glanz zu Wirklichkeit in der Optionsforschung ist damit ungefähr getroffen.

Zwanzig Felder. Zwei Preise, die sich absichtlich unterscheiden, ein Preis, zu dem nie gehandelt wurde, Greeks in vier Einheitensystemen und ein Kostenmodell, das vollständig außerhalb des Payloads auf einer Dokumentationsseite lebt. Wenn Sie einen Options-Backtest aufsetzen, verbringen Sie den ersten Tag damit, eine einzige Funktion zu schreiben, die eines dieser Objekte in eine vollständig bepreiste Position mit den richtigen Einheiten umwandelt – Spread, Gebühr, Obergrenze, Lieferung, Coin oder Dollar. Jede Strategie, die Sie danach schreiben, übernimmt die Annahmen dieser Funktion.