Ordres TWAP visibles, impact de marché et sélection adverse sur Hyperliquid

Résumé

Cette étude examine si l’affichage public des intentions de trading réduit les coûts d’exécution, en prenant les ordres TWAP natifs au protocole sur Hyperliquid comme exemple de « sunshine trading ». Elle compare les exécutions TWAP visibles à des méta-ordres cachés reconstitués à partir de données par adresse. Les ordres cachés suivent généralement des calendriers concentrés en début de période et en forme de U, tandis que les TWAP visibles sont exécutés plus uniformément, conformément à leurs conceptions d’exécution différentes.

L’analyse constate des coûts d’exécution plus faibles et un impact permanent sur les prix moins important pour les TWAP visibles que pour les méta-ordres cachés comparables. Toutefois, les ordres cachés exécutés dans le même sens qu’un TWAP déjà visible entraînent des coûts permanents plus élevés, ce qui suggère qu’une partie de la sélection adverse est transférée aux traders qui n’annoncent pas leurs intentions. Lorsqu’un TWAP est actif, la profondeur affichée augmente et la liquidité se déplace vers le côté qui absorbe le flux annoncé, avec une réaction plus marquée pour les ordres de plus grande taille. Ces résultats proviennent d’une seule plateforme de contrats à terme perpétuels on-chain ; ils pourraient ne pas s’appliquer à des marchés soumis à d’autres règles de divulgation ou présentant d’autres structures de liquidité.

Idées clés

• Les TWAP visibles sont exécutés plus uniformément que les méta-ordres cachés, qui suivent souvent des calendriers concentrés en début de période et en forme de U.
• Les TWAP visibles comparables présentent des coûts d’exécution mesurés plus faibles et un impact permanent sur les prix moins important que les méta-ordres cachés.
• Les ordres cachés exécutés en même temps que des TWAP visibles de même sens entraînent des coûts permanents plus élevés, ce qui indique une redistribution de la sélection adverse.
• La profondeur affichée augmente et le carnet d’ordres penche vers le côté qui absorbe le flux TWAP actif.
• Les données proviennent des contrats à terme perpétuels de Hyperliquid et peuvent dépendre de sa conception de marché on-chain.

Étiquettes

# Trading in the Sunshine or in the Shade: Market Impact and Adverse Selection on Hyperliquid


# Trading in the Sunshine or in the Shade: Market Impact and Adverse Selection on Hyperliquid









Sunshine trading theory predicts that publicly disclosing trading intentions can reduce adverse selection and attract liquidity provision, lowering execution costs. Evidence is scarce, because explicit preannouncement of large orders is rare in traditional markets. We study Hyperliquid, a fully on-chain limit order book for cryptocurrency perpetual futures, where protocol-native TWAP orders disclose their terms from inception and remain visible while active, a natural form of sunshine trading. Using address-level data, we reconstruct 4.3 million hidden metaorders and compare them with 465,000 visible TWAP executions. The two execution styles differ sharply: hidden metaorders follow front-loaded, U-shaped schedules consistent with transient-impact optimal execution, whereas TWAPs trade nearly uniformly. We test the preannouncement predictions of Admati and Pfleiderer (1991). Visible TWAPs face lower execution costs than comparable hidden metaorders and leave a smaller permanent price impact. Hidden metaorders executed alongside already-visible same-direction TWAP flow incur higher permanent costs: adverse-selection costs shift toward non-announcers. Finally, visible TWAP programs elicit liquidity provision: while active, displayed depth rises and the book tilts toward the absorbing side, the more so the larger the announced order.

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Ce résumé a été rédigé par l’agent de recherche de Stratmill à partir de la source originale ; il n’en est pas une copie.