ב־09:00 UTC, אסטרטגיית החוזים העתידיים שלנו על קריפטו, המבוססת על חתך רוחבי, ביקשה להעביר $200,000 בין עשרה חוזים תמידיים. הבדיקה לאחור דיווחה על עלות מסחר של 4 נקודות בסיס. בהרצה על נייר, עם אותו אות ואותה מדרגת עמלות בזירת המסחר, האומדן היה מעט יותר מ־20.
לא הייתה שום בעיה בתעריפון העמלות. ספרנו את העמלה וקראנו לה עלות ביצוע. הטעות הזאת שרדה כי האסטרטגיה נסחרה בשווקים נזילים, השתמשה בפקודות צנועות וביצעה תחלופה רק פעם ביום. כל אחד מהתיאורים נשמע מרגיע, עד ששאלנו באיזה מחיר הפקודות באמת יכלו להתבצע.
היה כדאי לפרק את האיזון מחדש הזה לגורמים. הוא הראה כיצד בדיקה לאחור עם עמלות נמוכות עדיין עלולה להמעיט בעלויות, כשהיא מתייחסת למחיר השוק כאילו אפשר לקנות או למכור בו כמות בלתי מוגבלת.
התחלנו ברשימת הפקודות. האסטרטגיה הייתה בלונג בחמשת החוזים החזקים ביותר ובשורט בחמשת החלשים ביותר, במשקל דולר שווה לכל אחד. ברוב הפוזיציות נדרשה התאמה של כ־$20,000. בחוזה אחד נדרשו רק $3,400, ובאחר $31,000. הבדיקה לאחור תמחרה כל עסקה לפי מחיר הסגירה של הנר, ואז חייבה בעמלת טייקר של 2 נקודות בסיס מצד זירת המסחר בכל צד.
| רכיב העלות | הנחת הבדיקה לאחור | אומדן בהרצה על נייר |
|---|---|---|
| עמלת זירת המסחר, לכל צד | 2 bp | 2 bp |
| מרווח, לכל צד | 0 bp | כ־4 bp |
| השפעת שוק ועיכוב, לכל צד | 0 bp | כ־4 bp |
| אומדן הלוך ושוב | 4 bp | כ־20 bp |
אומדן ההרצה על נייר לא הבטיח שהפקודה תתמלא. זה היה מודל עלויות: המרווח שנצפה סביב מועד קבלת ההחלטה, בתוספת אומדן השפעה המבוסס על גודל הפקודה והיקף המסחר האחרון, ותוספת קטנה לזמן הדרוש לשליחה ולביצוע. התוספת האחרונה הייתה גסה במכוון. מודל שמעלים את אי־הוודאות משכנע יותר מכפי שהוא מועיל.
בדקנו קודם את המרווח. האות חושב על בסיס נר של דקה שהושלם, ולכן האסטרטגיה יכלה לשלוח פקודה רק לאחר סגירת אותו נר. לכל חוזה לקחנו את הצעת הקנייה הטובה ביותר ואת הצעת המכירה הטובה ביותר שהיו זמינות כשהפקודה הייתה צפויה להגיע לזירת המסחר. מחיר האמצע שימש נקודת ייחוס, לא מחיר שאפשר לבצע בו עסקה. קנייה מתחילה במחיר ההצעה למכירה; מכירה מתחילה במחיר ההצעה לקנייה.
ההפרש הזה לבדו הסביר כ־8 נקודות בסיס הלוך ושוב בממוצע לכל נכס. הוא השתנה בין חוזים ובין דקות. בחוזה הנזיל ביותר הוא היה קרוב ל־2 bp לכל צד. בחוזה פחות נזיל הוא התרחב ל־9. שימוש במספר מרווח אחד לכל הפקודות היה מסתיר בדיוק את השונות שרצינו לראות.
אחר כך בחנו את הגודל. קניית שוק של $20,000 יכולה לעיתים קרובות לחצות את הצעת המכירה הטובה ביותר בלי לצרוך עומק רב, אבל ״לעיתים קרובות״ תלוי בספר הפקודות באותו רגע. אמדנו את ההשפעה באמצעות מעבר בין הרמות הגלויות בתמונת המצב: מה היה שווי הציטוט בכל מחיר, ומה יהיה המחיר הממוצע המשוקלל לפי נפח לאחר צריכת הרמות הנדרשות למילוי הפקודה. בהתאמה של $31,000, תמונת המצב הצביעה על עלות נוספת של כ־6 bp לעומת מחיר האמצע. הפקודה של $3,400 כמעט שלא שינתה את האומדן.
גם תמונת המצב עצמה לא הייתה מושלמת. היא הציגה עומק גלוי, לא נזילות נסתרת או את מה שיישאר עד שהפקודה שלנו תגיע. ספרי פקודות בקריפטו יכולים להשתנות בין רגע התצפית לשליחת הפקודה; בדיקה לאחור המבוססת על תמונות מצב דלילות לא יכולה לשחזר במדויק את התור. השתמשנו בספר כדי לתחום עלות סבירה, ואז השווינו אותה למילויים בהרצה על נייר כדי לבדוק אם האומדן היה אופטימי באופן שיטתי.
בפקודת שוק, מחיר האמצע הוא סרגל מדידה. הוא לא המחיר שבו קניתם או מכרתם.
הרצנו את האיזון מחדש תחת שלוש הנחות. חציית המרווח תוך התעלמות מהעומק נתנה אומדן של 12 bp הלוך ושוב. מעבר בין הרמות הגלויות בספר העלה אותו ל־18 bp. הוספת עמלות זירת המסחר ותוספת של 2 bp לכל צד בגין עיכוב הביאו את האומדן לכ־22 bp. המספר המדויק היה תלוי ברשימת הפקודות ובתמונת מצב של הספר; הכיוון לא השתנה.
זו לא הייתה סיבה לוותר על האסטרטגיה. זו הייתה סיבה להריץ מחדש את הבדיקה לאחור עם עלויות שמגיבות לעסקאות שהיא מציעה. הוספנו לכל פקודה אומדני מרווח והשפעה, השארנו את העמלות כרכיב נפרד בדוח, ותיעדנו לצד כל מילוי מדומה את נקודת הייחוס, חותמת הזמן ושיטת הביצוע שהונחה.
בהרצה הבאה על נייר פיצלנו את הפקודה בחוזה אחד למנות קטנות יותר, כי המנה הראשונה צרכה יותר עומק מהצפוי. האות של האסטרטגיה לא השתנה. הביצוע השתנה, וזה הספיק כדי לשנות את ייחוס העלויות.
אם הבדיקה לאחור שלכם אומרת שאיזון מחדש עולה רק את העמלה, בקשו ממנה להציג לכל מילוי את המחיר, הגודל והנזילות הזמינה. תשובה משכנעת מתחילה בפרטים האלה, לא במספר יחיד שכותרתו ״החלקה״.
← כל הפוסטים
