Il ribilanciamento sembrava economico, finché non abbiamo calcolato lo spread

Alle 09:00 UTC, la nostra strategia cross-sectional sui futures crypto voleva riallocare $200,000 su dieci contratti perpetual. Il backtest indicava un costo di negoziazione di 4 punti base. La simulazione paper, con lo stesso segnale e lo stesso livello commissionale della piattaforma, stimava poco più di 20.

Il tariffario non aveva nulla che non andasse. Avevamo conteggiato la commissione e l’avevamo chiamata costo di esecuzione. L’errore era passato inosservato perché la strategia negoziava su mercati liquidi, usava ordini contenuti e aveva un turnover di appena una volta al giorno. Ogni dettaglio sembrava rassicurante, finché non ci siamo chiesti a quale prezzo gli ordini potessero davvero essere eseguiti.

Questo ribilanciamento era un buon caso da esaminare nel dettaglio. Ha mostrato come un backtest con commissioni basse possa comunque sottostimare i costi, trattando il prezzo di mercato come se fosse disponibile in quantità illimitata.

Siamo partiti dalla lista degli ordini. La strategia era long sui cinque contratti più forti e short sui cinque più deboli, con pesi in dollari uguali. La maggior parte delle posizioni richiedeva un aggiustamento di circa $20,000. Per un contratto bastavano $3,400; per un altro ne servivano $31,000. Il backtest valutava ogni negoziazione al prezzo di chiusura della barra, poi applicava la commissione taker di 2 punti base della piattaforma su ciascun lato.

La stima paper non garantiva l’esecuzione dell’ordine. Era un modello dei costi: lo spread osservato al momento della decisione, più una stima dell’impatto basata sulla dimensione dell’ordine e sui volumi negoziati di recente, con un piccolo margine per il tempo necessario a inviare ed eseguire l’ordine. Quest’ultimo margine era volutamente approssimativo. Un modello che fa sparire l’incertezza è più rassicurante che utile.

Abbiamo controllato prima lo spread. Il segnale veniva calcolato su una barra completata di 1 minuto, quindi la strategia poteva inviare l’ordine solo dopo la chiusura della barra. Per ogni contratto, abbiamo rilevato la migliore bid e la migliore ask disponibili al momento in cui l’ordine sarebbe arrivato sulla piattaforma. Il midpoint era un riferimento, non un prezzo eseguibile. Un acquisto parte dall’ask; una vendita parte dalla bid.

Questa sola differenza spiegava circa 8 punti base andata e ritorno per il contratto medio. Il valore variava da un contratto all’altro e da un minuto all’altro. Per il contratto più liquido era più vicino a 2 bp per lato. Per uno meno liquido, lo spread si allargava fino a 9. Applicare lo stesso valore dello spread a ogni ordine avrebbe nascosto proprio la variabilità che dovevamo osservare.

Poi è arrivata la dimensione dell’ordine. Un acquisto a mercato da $20,000 spesso riesce a incrociare la migliore ask senza consumare molta liquidità disponibile, ma «spesso» dipende dal book in quel momento. Abbiamo stimato l’impatto scorrendo i livelli visibili nello snapshot: il controvalore disponibile a ogni prezzo e il prezzo medio ponderato per il volume risultante dal consumo di livelli sufficienti a eseguire l’ordine. Per l’aggiustamento da $31,000, lo snapshot indicava circa 6 bp di costo aggiuntivo rispetto al midpoint. L’ordine da $3,400 modificava appena la stima.

Anche lo snapshot, però, era imperfetto. Mostrava la profondità esposta, non la liquidità nascosta né quella che sarebbe rimasta all’arrivo del nostro ordine. I book crypto possono cambiare tra l’osservazione e l’invio; un backtest basato su snapshot poco frequenti non può ricostruire con precisione quella coda di ordini. Abbiamo usato il book per delimitare un costo plausibile, poi lo abbiamo confrontato con le esecuzioni paper per capire se la stima fosse sistematicamente ottimistica.

Abbiamo simulato il ribilanciamento con tre ipotesi. Incrociare lo spread ignorando la profondità dava una stima di 12 bp andata e ritorno. Scorrendo il book visibile, la stima saliva a 18 bp. Aggiungendo le commissioni della piattaforma e un margine di 2 bp per lato per il ritardo, si arrivava a circa 22 bp. Il valore preciso dipendeva dalla lista degli ordini e dallo snapshot del book; la direzione del risultato no.

Non era un motivo per abbandonare la strategia. Era un motivo per ripetere il backtest con costi che tenessero conto delle negoziazioni proposte. Abbiamo aggiunto stime di spread e impatto per ogni ordine, tenuto separate le commissioni nel report e registrato benchmark, timestamp e metodo di esecuzione ipotizzato accanto a ogni esecuzione simulata.

Nella successiva simulazione paper, l’ordine su un contratto è stato suddiviso in tranche più piccole perché la prima aveva consumato più liquidità del previsto. Il segnale della strategia non era cambiato. Era cambiata l’esecuzione, e questo è bastato a modificare l’attribuzione dei costi.

Se il vostro backtest dice che un ribilanciamento costa solo la commissione, chiedetegli di mostrare prezzo, quantità e liquidità disponibile dietro ogni esecuzione. Una risposta convincente parte da questi dettagli, non da un unico valore etichettato «slippage».