La couverture qui a doublé les coûts de transaction de notre backtest

Nous pensions avoir une stratégie sur options à faible rotation. Elle achetait un call à échéance d’une semaine lorsqu’un signal à court terme se déclenchait, le conservait un jour ou deux, puis le revendait. Le backtest affichait quelques ordres sur options par semaine et des coûts qui semblaient faibles par rapport au P&L brut.

Puis nous avons compté les transactions sur le sous-jacent destinées à maintenir la position près de son delta cible. Elles étaient plus de dix fois plus nombreuses que les transactions sur options. Lors d’une séance volatile, une seule position sur options a généré six ordres de couverture avant midi. La stratégie n’avait pas trouvé un moyen peu coûteux de négocier des options ; son backtest avait surtout oublié l’existence de la couverture.

Cette distinction compte, car le delta d’une option varie avec le cours du sous-jacent, le temps et la volatilité. Une position delta-neutre à l’ouverture peut devenir un pari directionnel quelques minutes plus tard. Couvrir en continu, selon un calendrier ou seulement lorsque le delta dépasse un seuil modifie à la fois le risque et la rotation.

Notre position d’exemple était longue de dix calls, chacun avec un delta de 0.45, et un multiplicateur de contrat de un. À l’ouverture, cela impliquait une couverture vendeuse de 4.5 unités du sous-jacent. Le backtest arrondissait à cinq et plaçait la couverture au même cours médian que celui utilisé pour valoriser l’option.

Le marché est monté. Le delta du call est passé à 0.60, portant la couverture cible à six unités vendues. La stratégie a vendu une unité supplémentaire. Quand le cours a reflué, le delta est tombé à 0.51 et elle a racheté une unité. Chaque ajustement semblait modeste. Ensemble, ils ont payé deux fois le spread avant même la clôture de la position sur options.

D’où venait le coût manquant ?

Le premier problème venait du déclencheur. La simulation recalculait la couverture après chaque barre, mais exécutait l’ajustement au cours médian de cette barre. Le cours médian est un repère utile ; ce n’est pas une promesse d’exécution. Pour un ordre de couverture exécutable au marché, le prix pertinent se rapproche davantage de l’ask à l’achat et du bid à la vente, auquel s’ajoute un impact si l’ordre est important par rapport à la liquidité disponible.

Nous avons rejoué la même couverture avec un modèle simple basé sur les côtés de la cotation. Pour chaque ajustement, nous avons utilisé le meilleur bid ou ask disponible, ajouté une petite estimation d’impact fondée sur la taille de l’ordre et la profondeur affichée, puis facturé les frais taker de la plateforme. Ce n’était pas un modèle d’exécution universel. C’était suffisant pour révéler ce que l’hypothèse du cours médian avait masqué.

Le deuxième problème était que « rééquilibrer à chaque barre » avait été considéré comme un détail d’implémentation sans conséquence. Ce n’était pas le cas. Un calendrier d’une minute produisait de fréquentes petites transactions de couverture. Un calendrier de cinq minutes réduisait leur nombre, mais laissait davantage dériver le delta entre deux vérifications. Une règle à seuil attendait que l’erreur absolue de couverture dépasse une unité du sous-jacent, réduisant une partie des allers-retours tout en acceptant une exposition temporaire plus importante.

Un petit détail pratique compliquait les choses : nos instantanés historiques de cotations étaient irréguliers pendant les minutes les plus chargées. Nous pouvions estimer les coûts pour ces périodes manquantes, mais nous ne devions pas prétendre qu’une cotation absente fournissait un prix exécutable fiable. Le rejeu signalait ces ajustements comme incertains et les présentait séparément.

Sur la période de test, le passage des exécutions au cours médian aux exécutions côté cotation, avec frais et impact, a réduit le P&L net de la stratégie. La règle d’une minute a aussi entraîné bien plus de transactions sur le sous-jacent que ne le laissait penser le registre des ordres sur options. La règle à seuil a réduit la rotation de la couverture, mais l’exposition au delta s’est éloignée de zéro plus longtemps. Aucun de ces résultats ne dit quelle politique est la meilleure en général ; cela dépend des limites de risque de la stratégie, de la liquidité de la plateforme et de l’exposition résiduelle qu’elle peut tolérer.

Que doit consigner un backtest d’options au sujet de sa couverture ?

Au minimum, tenez un registre distinct pour la couverture. Chaque ligne doit indiquer la position sur options, le delta cible, la couverture actuelle, la taille de l’ajustement, l’heure de décision, l’heure d’exécution supposée, la base de prix, les frais et l’impact. Si la couverture passe par plusieurs plateformes ou instruments, consignez aussi ce choix. Un résultat qui regroupe les transactions sur options et sur la couverture dans un seul chiffre de « coût des options » est difficile à auditer lorsqu’il semble étrangement avantageux.

Comparez aussi les politiques avec les mêmes signaux sur options et le même historique de prix. Si le calendrier de couverture change entre les exécutions, présentez la rotation et l’exposition obtenues en regard de la performance. Sinon, une courbe moins coûteuse peut simplement s’accompagner d’un risque non couvert plus élevé.

Après cette révision comptable, notre idée de stratégie initiale a subsisté comme question de recherche. Son premier backtest, lui, n’a pas résisté à l’examen des faits. C’est un résultat utile : l’exécution suivante disposait d’un registre clair, d’une règle de couverture explicite et d’un modèle de coûts dont nous pouvions remettre en question les hypothèses une à une.